بعد هجمات الهاكرز الـ 28 من أحداث DeFi في «أبريل الأسود»، تنشئ Curve سوقاً للديون السامة على السلسلة: يمكن للمستخدمين المتضررين بيع حقوقهم بالدَفْع بسعر مخفّض

2025 年 10 月 10 日的 انهيار واسع في سوق العملات المشفرة أدى إلى تعرض العديد من بروتوكولات الإقراض في DeFi لضغوط. كما واجه بروتوكول الإقراض Llamalend داخل نظام Curve البيئي ضغوطاً بعد أن أدى تبنّي بعض المشاركين كولترال عالي التذبذب إلى تدهور حاد في الأسعار وسوء سريع في السيولة، ما تسبب في تراكم الديون المعدومة. ومن بين الأسواق المتأثرة، يُعد سوق CRV-long Llamalend أحدها، حيث يواجه بعض المقرضين حتى الآن مشكلات مثل تقييد عمليات السحب حتى الآن وإطالة عدم اليقين بشأن استرداد الأموال.

في الواقع العملي، يدخل مستثمرو «السندات الرخوة» مثل شركة Oaktree Capital عندما تواجه الشركات ضغوطاً مالية، أو عندما تنخفض قيمة السندات أو القروض بشكل كبير مقابل خصم، فتقوم بشراء حقوق الديون المتضررة التي لا يرغب السوق في الاحتفاظ بها، وتتحمل تكلفة الزمن والإجراءات القانونية وعدم اليقين بشأن التحصيل، إلى أن تحصل على العائد بعد إعادة الهيكلة أو التصفية أو تحسن أسعار الأصول أو تعافي تشغيل الشركة.

أخبار متوالية عن الهجمات الإلكترونية، وCurve تجعل ديون DeFi تُسعّر

بالنسبة إلى مستخدمي DeFi المتضررين، فإن الصعوبة الحقيقية ليست فقط سؤال «هل يمكن استرداد الأموال في النهاية»، بل أيضاً ما يحدث خلال فترة الانتظار: إذ تكون الحقوق الدائنة المتضررة شبه معدومة السيولة تقريباً، كما يصعب أن يحددها السوق سعراً واضحاً. المخطط الجديد الذي طرحته Curve مؤخراً يشبه، إلى حد ما، نقل منطق تجارة «ديون المتعثر» والديون المعدومة في التمويل التقليدي إلى السلسلة: لا يعد بضمان استرداد كامل للجميع، بل يجعل الحقوق الدائنة المتضررة أصلاً يمكن بيعه وشراؤه وتسعيره بخصم، مع انتظار التعافي.

نهج Curve في هذه المرة يشبه سوق ديون متعثرة بنسخة DeFi. فهو لا يعتمد على قيام صندوق واحد بالاستحواذ على الديون المعدومة بشكل خاص، ولا يقوم الطرف المعني بإعلان التعويض مباشرة، بل يبني عبر البنية التحتية لـ AMM الخاصة بـCurve حوض سيولة حصرياً يتكون من crvUSD و cvcrvUSD، ما يتيح تداول الحقوق الدائنة المتضررة علناً على السلسلة.

يمكن لمستخدمي DeFi المُستهدفين بيع الديون بخصم

crvUSD هو العملة المستقرة اللامركزية التابعة لـCurve؛ أما cvcrvUSD فهو رمز حصة vault يمثل حقوق الدائنين لدى مقرضي سوق CRV-long المتأثر. وبعبارة أخرى، فإن ما يملكه المستخدمون المتضررون ليس مجرد إيصال بلا معنى كامل، بل هو نوع من الحقوق الدائنة على السلسلة تجاه سوق الإقراض المتضرر.

عبر حوض crvUSD/cvcrvUSD، يمكن تسعير هذه الحقوق الدائنة بالخصم من قبل السوق. يمكن للمقرضين الذين يحتاجون إلى سيولة بشكل عاجل اختيار بيع cvcrvUSD مقابل crvUSD الأكثر سيولة؛ أما من يرغب في الانتظار فيستطيع مواصلة الاحتفاظ بالحقوق الدائنة، رهانه على تعافي سعر CRV وتقليص فجوة الديون المعدومة؛ وفي الوقت نفسه، يمكن للمشاركين الأكثر استعداداً لتحمل المخاطر اختيار توفير السيولة لكسب رسوم التداول، مع احتمال الحصول مستقبلاً على حوافز CRV.

هذه هي لبّ منطق استثمار الأصول المتعثرة: إن كانت نفس الحقوق الدائنة المتضررة عبئاً لمن يحتاج للخروج بسرعة، فقد تكون أصلاً يباع بخصم لمن يستطيع تحمل المخاطر وانتظار فترة الإصلاح. الفرق يكمن في أن تجارة الديون المتعثرة في التمويل التقليدي غالباً ما تحدث بين صناديق وبنوك ومحاكم ولجان الدائنين؛ بينما تحاول Curve نقل هذه العملية إلى السلسلة، حيث يحدد التسعير كل من AMM وحوافز الحوكمة ومشاركو السوق.

من سيكون مستثمر «ديون DeFi القمامة»: Oaktree على السلسلة

لكن هذه الخطة لا تعني أن Curve تضمن استرداد كل الخسائر، كما أنها لا تعني أن الديون المعدومة قد تم محوها. إنها أقرب إلى ترك قرار قيمة هذه الحقوق الدائنة للمشاركين في السوق. فإذا اعتقد السوق أن فرص التحصيل المستقبلية مرتفعة، فقد ينكمش خصم cvcrvUSD؛ وإذا اعتقد السوق أن فرص التعافي ضعيفة وأن تكلفة الوقت مرتفعة جداً، أو أن السيولة غير كافية، فقد يتسع الخصم.

من هذا المنظور، لا تتعامل Curve مع الديون المعدومة بطريقة «تعويض المنصة» التقليدية، بل تحاول إنشاء سوق ديون متعثرة على السلسلة. فهي تمنح المستخدمين المتضررين مساراً إضافياً للخروج، وتتيح لرأس المال المستعد لتحمل المخاطر فرصة للدخول والاستحواذ على ديون تُباع بخصم. بالنسبة إلى المقرضين الذين يحتاجون إلى الخروج بسرعة، قد يعني ذلك الحصول على سيولة مقابل خصم؛ أما بالنسبة للمشترين أو موفري السيولة الذين يرغبون في الانتظار والتعافي، فسيكون الأمر تبادلاً لتحمل المخاطر مقابل عائد محتمل.

يلائم هذا التصميم أيضاً المنطق الأصلي لـDeFi: المشكلات والديون والخصم والسيولة وتوقعات التعافي كلها مكشوفة على السلسلة، دون الحاجة إلى انتظار إعلان منصة مركزية لنتيجة معالجة واحدة. يمكن للسوق أن يقرر بنفسه: من يرغب في البيع بخصم، من يرغب في تحمل مخاطر الانتظار والتحصيل، ومن يرغب في توفير السيولة لذلك السوق المتضرر.

إذا كان Oaktree يمثل خبراء استثمار الديون المتعثرة في التمويل التقليدي، فإن ما تحاول Curve القيام به هذه المرة هو نقل «تسعير الديون المتعثرة» من غرف الاجتماعات والمحاكم وعروض الأسعار الخاصة بالصناديق إلى AMM والحوكمة على السلسلة والسوق المفتوح.

بالنسبة إلى المستخدمين المتضررين، هذه ليست حلاً مثالياً ولا خطة إنقاذ تضمن الاسترداد، لكنها على الأقل تجعل الحقوق الدائنة التي كانت متوقفة سابقاً قابلة للاختيار كسوق. وبالنسبة إلى DeFi، فهي أيضاً حقيقة أكثر قسوة ولكن أكثر شفافية: لن تختفي الديون المعدومة لمجرد أنها أصبحت على السلسلة، لكن وضعها على السلسلة يجعلها مرئية للتداول ويُعيد السوق تسعيرها.

ظهر هذا المقال لأول مرة في أخبار السلسلة ABMedia تحت عنوان: «بعد 28 حادثة اختراق في أبريل الأسود لـDeFi، أنشأت Curve سوق ديون قمامة على السلسلة: يمكن للمستخدمين المتضررين بيع الديون بخصم».