Michael Saylor explique : la différence entre BPS et CEBE BPS est un effet de levier.

Le président exécutif de la stratégie, Michael Saylor, a publié le 14 juin sur X un message qui explique la définition, les différences et la logique d’application de deux indicateurs par action de la société de trésorerie en bitcoins — BPS (bitcoin par action, après déduction des créances prioritaires) et CEBE BPS (exposition conservative au risque de bitcoins par action après déduction des créances prioritaires) — en prenant comme critère la question de savoir si le taux de rendement annualisé du bitcoin (BTC ARR) dépasse le coût du capital.

Définitions confirmées de BPS et CEBE BPS : citation originale de Saylor

Dans son message sur X, Saylor distingue clairement les définitions des deux indicateurs :

BPS (bitcoin par action) : Saylor écrit : « BPS mesure le bitcoin par action ordinaire avant les droits prioritaires. » Pour le calcul, aucune des créances prioritaires n’est déduite (dettes, obligations convertibles, actions privilégiées, etc.). Saylor le positionne comme un « indicateur de croissance des actions ordinaires ». Le BTC Yield (taux de rendement en bitcoins) s’appuie précisément sur le BPS pour suivre l’exécution.

CEBE BPS : Saylor écrit : « CEBE BPS mesure le bitcoin par action ordinaire après les droits prioritaires. CEBE est un indicateur de risque conservateur. » Pour le calcul, toutes les créances prioritaires sont déduites, reflétant le nombre de bitcoins par action effectivement accessible aux actionnaires ordinaires si la société devait immédiatement utiliser ses avoirs en bitcoins pour rembourser l’ensemble de ses dettes.

Effet amplificateur (Amplification Effect) : mécanisme de confirmation de la différence entre les deux indicateurs

Saylor écrit : « La différence entre BPS et CEBE BPS est un effet amplificateur. En l’absence de dettes ou d’actions privilégiées, BPS = CEBE BPS, et une société de réserve en bitcoins devrait suivre BTC comme le ferait un ETF. À mesure que les engagements augmentent, BPS et CEBE commencent à diverger, créant ainsi un potentiel qui dépasse BTC. »

Saylor souligne également la bidirectionnalité de l’effet amplificateur :

Dettes à long terme, à faible coût : peuvent transformer l’effet amplificateur en potentiel de hausse pour les actions ordinaires (Alpha)

Dettes à court terme, à coût élevé : peuvent transformer l’effet amplificateur en risque et en résultats médiocres

Saylor écrit : « Toutes les dettes ne se valent pas. Les dettes à court terme et à coût élevé peuvent transformer l’effet amplificateur en risque et en mauvais résultats. Les dettes à long terme et à faible coût peuvent transformer l’effet amplificateur en potentiel de hausse de la valeur des actions ordinaires. »

Test en une ligne et structure de maturité de la dette

Le critère central de Saylor : « Si le taux de rendement annualisé du bitcoin (BTC ARR) dépasse le coût du capital, une société de trésorerie en bitcoins suffisamment capitalisée devrait être capable de surpasser la performance de BTC. »

Logique d’application de la maturité de la dette :

Maturité de la dette plus courte : CEBE BPS devient plus important — si les réclamations arrivent à échéance aujourd’hui, CEBE BPS reflète le mieux l’equity restante réelle des actionnaires ordinaires

Maturité de la dette plus longue : BPS devient plus important — les hausses de BTC à long terme ont la possibilité de couvrir les intérêts et dividendes provisionnés

Saylor indique que ce cadre s’applique aussi à l’évaluation du produit d’actions privilégiées STRC de Strategy elle-même (offrant un rendement en dividendes élevé) : STRC correspond à un type de dette susceptible de produire un effet amplificateur, et les résultats dépendent de la validité du critère de test décrit ci-dessus.

Questions fréquentes

Dans quels cas les valeurs de BPS et de CEBE BPS sont-elles identiques ?

D’après les explications de Saylor, lorsque l’entreprise n’a aucune dette ni aucune action privilégiée, BPS = CEBE BPS ; à ce moment-là, l’évolution du cours de l’action devrait être globalement synchronisée avec le bitcoin, de manière similaire à un ETF Bitcoin. Dès que la société commence à contracter des dettes ou à émettre des actions privilégiées, les deux indicateurs se mettent à diverger, produisant un effet amplificateur.

L’« effet amplificateur » est-il nécessairement favorable aux actionnaires ordinaires ?

D’après le cadre de Saylor, l’effet amplificateur est neutre en soi ; le sens dépend de la nature de la dette : une dette à long terme et à faible coût peut transformer l’effet amplificateur en potentiel de dépassement du bitcoin ; une dette à court terme et à coût élevé peut au contraire faire que l’effet amplificateur entraîne de moins bons résultats et une hausse du risque. Le test central est de savoir si le taux de rendement annualisé BTC dépasse le coût du capital de la société.

Comment appliquer le cadre de Saylor pour évaluer le produit d’actions privilégiées STRC de Strategy ?

D’après le cadre de Saylor, STRC (actions privilégiées à rendement en dividendes élevé) correspond à un type de dette susceptible de produire un effet amplificateur. Pour les actionnaires ordinaires, STRC est-ce bénéfique ou nuisible dépend du test central : à savoir si le taux de rendement annualisé du bitcoin (BTC ARR) dépasse le coût du capital de STRC (rendement en dividendes).