Pada 18 Juni, Grayscale Research, perusahaan manajemen aset kripto terkemuka, merilis laporan riset yang berfokus pada penilaian protokol Aave, menarik perhatian besar di pasar. Temuan utama laporan tersebut: dalam skenario dasar satu tahun, nilai wajar token AAVE dapat mencapai $175—yang berarti potensi kenaikan teoretis lebih dari 130% dari harga pasar sekitar $75 pada saat publikasi.
Per 18 Juni, data pasar Gate menunjukkan AAVE diperdagangkan pada $73,85, turun 2,89% dalam 24 jam terakhir, naik 15,92% dalam tujuh hari terakhir, namun turun 71,19% dalam setahun terakhir. Kapitalisasi pasar AAVE sekitar $1,121 miliar, dengan sentimen pasar dinilai netral. Rentang nilai wajar Grayscale sebesar $80 hingga $100 menunjukkan bahwa harga saat ini masih berada di bawah batas bawah model penilaiannya.
Laporan ini layak dianalisis secara mendalam bukan karena kesimpulannya yang bullish, melainkan karena secara sistematis menerapkan kerangka penilaian keuangan tradisional—discounted cash flow (DCF), price-to-earnings (P/E) multiples, dan analisis perusahaan sejenis—pada token asli protokol keuangan terdesentralisasi. Metodologi seperti ini masih jarang digunakan dalam riset aset kripto, dan pendekatan tersebut justru lebih berharga untuk didiskusikan dibandingkan valuasi akhirnya.
Dari Komoditas ke Arus Kas: Logika Dasar Kerangka Penilaian Grayscale
Zach Pandl, Kepala Riset di Grayscale, menguraikan premis utama dalam laporan tersebut: tidak semua aset kripto cocok dengan kerangka penilaian yang sama. Aset seperti Bitcoin dan Zcash lebih mirip komoditas digital, dengan nilai yang didorong oleh dinamika penawaran dan permintaan. Sebaliknya, token protokol seperti AAVE, UNI, dan SKY lebih tepat dikategorikan sebagai "aset berbasis arus kas"—protokol mereka menghasilkan pendapatan melalui layanan keuangan seperti peminjaman dan perdagangan, dan pendapatan ini dapat mengalir kembali ke pemegang token melalui tokenomik.
Meskipun klasifikasi ini bukan hal baru, langkah Grayscale untuk mensistematisasi dan menerapkannya pada penilaian konkret menandai perubahan arah dalam paradigma riset institusional. Laporan tersebut mencatat bahwa sejak 2023, protokol DeFi telah menghasilkan hampir $2,5 miliar dalam akumulasi biaya protokol, menandakan bahwa aktivitas keuangan on-chain telah berkembang jauh melampaui spekulasi semata.
Rentang Nilai Wajar: Jalan Menuju $80–$100
Penilaian Grayscale terhadap AAVE beroperasi pada dua level, dimulai dengan rentang nilai wajar saat ini sebesar $80 hingga $100.
Rentang ini berasal dari rantai logika berikut:
Proyeksi Pendapatan. Grayscale memperkirakan protokol Aave akan mencapai sekitar $60 juta pendapatan bersih pada 2026. Proyeksi ini didasarkan pada tren pertumbuhan pendapatan historis protokol, yang mencatat kenaikan pendapatan lebih dari 6,6 kali lipat dari 2023 hingga 2025. Menurut Grayscale, Aave saat ini beroperasi dengan margin operasional sekitar 50%, dengan potensi peningkatan lebih lanjut seiring skala bisnis bertambah.
Multipel Penilaian. Grayscale menerapkan multipel P/E di kisaran 20–25x—serupa dengan perusahaan fintech tradisional—pada AAVE. Mengalikan pendapatan $60 juta dengan kisaran ini menghasilkan kapitalisasi pasar wajar sebesar $1,2 hingga $1,5 miliar, yang diterjemahkan menjadi harga token $80 hingga $100.
Analisis Perbandingan. Laporan ini juga merujuk pada riset dari bank-bank Kanada, mencatat bahwa margin bunga bersih Aave jauh lebih rendah dibandingkan bank-bank besar AS dan Kanada. Hal ini disebabkan oleh tidak adanya biaya overhead tradisional di Aave, seperti penggajian, jaringan cabang, dan infrastruktur kepatuhan. Keunggulan biaya ini menjadi dasar premi valuasinya.
Detail penting: Grayscale juga melakukan perhitungan terbalik. Jika harga AAVE saat ini sekitar $75 hanya mengimplikasikan tingkat pertumbuhan pendapatan tahunan sebesar 9% selama satu dekade ke depan, maka asumsi ini tergolong konservatif. Jika Aave mampu mencapai pertumbuhan pendapatan tahunan 25%, harga yang diimplikasikan bisa mencapai $227; pada 35%, bisa naik ke $444. Ini bukanlah prediksi, melainkan pemaparan asumsi yang terkandung dalam harga pasar saat ini.
Target Satu Tahun $175: Pemicu Skenario Bullish
Target satu tahun sebesar $175 bukanlah proyeksi dasar Grayscale, melainkan estimasi nilai wajar dalam "skenario dasar." Laporan tersebut secara jelas menyatakan bahwa pencapaian target ini memerlukan kondisi eksternal tertentu—terutama, kejelasan regulasi yang mendorong adopsi besar-besaran aset dunia nyata (RWA) yang ditokenisasi.
Rantai logikanya adalah sebagai berikut: Kejelasan regulasi → Partisipasi institusi keuangan tradisional dalam peminjaman on-chain menjadi lebih mudah → Skala aset yang ditokenisasi (seperti obligasi pemerintah dan aset kredit) di on-chain semakin berkembang → Pertumbuhan pool peminjaman dan pendapatan Aave → Multipel valuasi tetap atau meningkat → Harga token mendekati $175.
Grayscale juga menyoroti bahwa stablecoin GHO milik Aave dan produk peminjaman institusional dapat menjadi pendorong tambahan pertumbuhan laba di masa depan. Pada awal 2026, suplai beredar GHO telah melampaui $500 juta, naik lebih dari 245% dari awal 2025. Aktivitas peminjaman di Aave V4 tumbuh 140% dalam sebulan terakhir. Ekspansi bisnis ini memberikan fondasi yang kuat bagi pertumbuhan pendapatan.
Asumsi dan Keterbatasan Model: Kesenjangan Hukum dalam Penangkapan Nilai Token
Bagian paling hati-hati dari laporan Grayscale terletak pada pembatasan yang mereka tetapkan sendiri terhadap penerapan model penilaiannya. Laporan tersebut secara eksplisit menyatakan: pendapatan protokol tidak serta-merta menjamin nilai token.
Peringatan ini memiliki tiga implikasi utama:
Pertama, aliran biaya yang terdiversifikasi. Biaya yang dihasilkan protokol dapat dibayarkan kepada penyedia likuiditas, digunakan untuk biaya operasional, atau disimpan oleh DAO—tidak otomatis menjadi hak pemegang token.
Kedua, perbedaan hukum yang mendasar. Pemegang token umumnya tidak memiliki klaim hukum yang dapat ditegakkan seperti yang dimiliki pemegang saham. Aave adalah organisasi otonom terdesentralisasi (DAO), bukan entitas hukum korporasi. Artinya, meskipun protokol menghasilkan keuntungan, pemegang token tidak dapat menuntut dividen atau hak residual seperti halnya pemegang saham—kecuali tata kelola DAO secara eksplisit mengalokasikan pendapatan kepada pemegang token.
Ketiga, ketergantungan pada tata kelola dalam mekanisme penangkapan nilai. Protokol DeFi umumnya menangkap nilai melalui mekanisme seperti token burn, buyback, rebate, dan staking. Mekanisme ini diatur oleh DAO dan dapat diubah atau dihentikan. Sebagai contoh, program buyback token Aave dihentikan sementara setelah insiden Kelp DAO rsETH pada April 2026, dan saat ini sedang dalam tinjauan tata kelola.
Keterbatasan ini berarti efektivitas metode penilaian berbasis DCF dan P/E sangat bergantung pada apakah Aave DAO dapat secara konsisten mengonversi keberhasilan bisnis di tingkat protokol menjadi penangkapan nilai di tingkat token. Pada dasarnya, ini adalah isu tata kelola, bukan sekadar persoalan matematis.
Landasan Empiris untuk Faktor Risiko
Dalam menilai kredibilitas target $175 dari Grayscale, terdapat beberapa faktor risiko yang dapat diverifikasi dan perlu dipertimbangkan:
Penurunan TVL yang signifikan. Total value locked (TVL) Aave telah turun dari puncak sekitar $45 miliar pada 2025 menjadi sekitar $13 miliar. Meskipun Aave tetap menjadi protokol terbesar di DeFi lending, penurunan tajam TVL ini berdampak langsung pada basis biaya protokol.
Lanskap persaingan yang berubah. TVL pesaing Morpho mendekati $6,5 miliar, didukung oleh investor institusional seperti Coinbase dan Kraken. Persaingan di DeFi lending semakin ketat, yang dapat menekan pangsa pasar dan kekuatan harga Aave.
Kinerja harga token jangka panjang. AAVE telah turun 71,19% dalam setahun terakhir, dari puncak $385,99 ke $73,85 saat ini. Meskipun sempat rebound 15,92% dalam sepekan terakhir, tren menengah hingga panjang masih menurun.
Tekanan makroekonomi. Pada hari laporan dirilis, Bitcoin diperdagangkan di $64.430 dan Ethereum di $1.747,69, turun sekitar 1,8% dan 2,4% dalam 24 jam, masing-masing. Federal Reserve mempertahankan kisaran suku bunga di 3,5% hingga 3,75% dengan sikap hawkish, menandakan tekanan makroekonomi yang berkelanjutan terhadap valuasi aset berisiko.
Kesimpulan
Nilai laporan Grayscale bukan terletak pada target harga $175, melainkan pada demonstrasi pendekatan terstruktur dalam menerapkan alat penilaian keuangan tradisional pada aset kripto. Pergeseran metodologis ini sendiri merupakan prasyarat bagi masuknya modal institusional ke pasar kripto.
Namun, efektivitas metodologi ini bergantung pada apakah asumsi dasarnya dapat terpenuhi. Penilaian berbasis DCF dan P/E mensyaratkan bahwa token memiliki mekanisme penangkapan nilai seperti ekuitas. Apakah struktur tata kelola Aave DAO, tokenomik, dan posisi hukumnya dapat mendukung asumsi ini masih perlu dibuktikan. Laporan Grayscale, meski memberikan target harga, juga secara jelas menguraikan keterbatasan tersebut—keseimbangan inilah yang menjadi ciri khas riset profesional.
Bagi pelaku pasar, laporan Grayscale menawarkan kerangka analisis untuk diuji, bukan rekomendasi investasi langsung. Apakah AAVE dapat mencapai $175 dalam satu tahun pada akhirnya akan sangat bergantung pada pertumbuhan pendapatan protokol yang nyata, keputusan tata kelola DAO, perkembangan regulasi, dan siklus pasar kripto yang lebih luas—interaksi variabel-variabel ini akan menentukan apakah asumsi dalam model penilaian dapat terefleksi dalam harga pasar.
