国際決済銀行（BIS）の経済学者であるボリス・ホフマン、アーロン・メフロトラ、ヤン・パウリックは、2026年7月に、新興国におけるステーブルコインの導入と、130以上の経済圏における預金のドル化（deposit dollarization）を比較するワーキングペーパーを公表した。同研究では、資本規制が銀行のドル化を最大32パーセントポイント引き下げる一方、ステーブルコインの流入には統計的に有意な影響が見られないことが分かった。論文は、1990年から2019年までの預金のドル化データと、2017年から2024年までの184か国を対象にしたChainalysisのステーブルコインフロー・データを分析し、ステーブルコインは、従来の資本フロー管理ツールの手の届かないところで機能していると結論づけた。
ステーブルコインの時価総額は、2023年以降、ほぼ3倍に増加した。主にTetherのUSDTとCircleのUSDCによって押し上げられており、両者で論文によればステーブルコインの時価総額の80％超を占める。GDP比の総流入（gross stablecoin inflows）は、2019年に各国でほぼゼロだったのが、2021年にはGDP比の中央値がおよそ1.2%になった。中にはGDP比で流入が7%近い国もあった。2023年までに、中央値はGDP比およそ0.9%まで低下していた。
BISの調査は、ステーブルコインと銀行預金に共通する類似の経済ドライバーを特定
研究者らは、預金のドル化とステーブルコインの流入が、同様の経済的な圧力に反応することを見いだした。いずれも、その国の為替レートが現地のインフレに強く波及する場合に上昇し、また金融危機の際に増加する。
銀行危機は、ステーブルコインの流入の増加とは相関するが、預金のドル化の増加とは相関しない。ソブリン債務危機は逆のパターンを示し、最小限のステーブルコイン流入への影響しかない一方で、10年のあいだに預金のドル化を4〜6パーセントポイント引き上げた。著者らは、銀行危機との結びつきは、ステーブルコインが従来の銀行システムの外で機能するため、銀行が不安定化の源となる局面でより魅力的になるのだと説明している。
資本規制は銀行のドル化を32パーセントポイント低下させたが、ステーブルコインの流入は低下させなかった
居住者が外貨建ての銀行口座を保有することに対して承認を要する国では、2000年から2016年のデータに基づくと、そうした制限のない国に比べて預金のドル化比率が約25〜32パーセントポイント低かった。ステーブルコインには同様の反応が見られず、国境を越えたステーブルコイン利用に関する制限と、ステーブルコイン流入の規模との間に統計的に有意な関係はないことを研究者らが見いだした。
論文は、この違いをそれぞれの資産が巡る場所に帰している。銀行預金は規制された機関の内部にあり、監督当局が直接手を伸ばすことができる。ステーブルコインはパブリックなブロックチェーン上で動き、ホストされないウォレットに置かれることもあるため、同じ規制枠組みの外に置かれ得る。
ドル化の持続係数は、経済圏を通じて0.8前後にとどまった
ドル化の両形態はいずれも、データ上で高い持続性を示した。ある国で預金のドル化比率が上昇すると、それを引き起こしたインフレや危機が過ぎた後でも、高い水準が続く傾向がある。自己回帰（autoregressive）の推計では、先進国・新興国の双方で持続係数は0.8前後に位置づけられ、2000年以降変わっていない。
研究者らは、ステーブルコインが銀行預金を“ドル保有手段”として置き換えているという証拠は限定的であることを見いだした。結果は、新興国におけるステーブルコイン需要は、既存のドル預金を暗号資産の形に振り替えることよりも、異なる利用者、たとえばより若く、よりテクノロジー志向の利用者から生じている可能性があることを示唆している。
インフレ・アット・リスク・モデルは91の経済圏で非線形の関係を確認
91の新興・発展途上の経済に適用した「インフレ・アット・リスク（inflation-at-risk）」モデルを用いて、著者らはドル化とインフレの関係は線形ではないことを見いだした。非常に低いドル化の国では、意味のあるインフレへの影響は見られなかった。中程度のドル化の国では、分布の中でやや高いインフレ・リスクが示された。ドル化水準が最も高い国では、インフレ・リスクが低いことが分かり、特に分布の上位側でその傾向が強かった。
著者らは、高度にドル化された経済を、実質的に米ドルの信認（credibility）を“アンカー”として輸入しているものだと説明している。論文では、ドル化が金融政策ショックの波及を、成長・インフレ・為替レートのいずれに対してかえるかについては、限定的な証拠しか得られていないことが分かった。
著者らは、ステーブルコインの採用が足元のペースで拡大し続けるとは限らず、銀行のドル化に関する数十年のレッスンが、監督下の金融の外で機能するよう作られたシステムに対しては完全には当てはまらない可能性があると警告している。
FAQ
2026年7月に公表されたBISのワーキングペーパーは、資本規制とステーブルコインについて何を見いだしましたか？
その論文では、2000年から2016年のデータに基づき、資本規制が銀行のドル化を25〜32パーセントポイント引き下げた一方で、ステーブルコイン流入への統計的に有意な影響は示されなかったことが分かった。研究者らは、ステーブルコインはパブリックなブロックチェーン上で動き、ホストされないウォレットに保管され得るため、銀行預金に適用される従来の規制枠組みの手の届かないところに置かれることが理由だと説明している。
ステーブルコインのGDP比の流入は、2019年から2023年にかけてどのように変化しましたか？
2019年の時点では、GDP比の総ステーブルコイン流入は各国でほぼゼロだった。2021年には、中央値の流入がGDP比およそ1.2%まで上昇し、一部の国ではGDP比で流入が7%近くに達していた。Chainalysisのデータ（2017年から2024年、184か国を対象）によれば、2023年には中央値がGDP比およそ0.9%まで低下していた。
BISの調査は、ドル化に関してどんな持続係数を見いだしましたか？
自己回帰の推計では、先進国・新興国の双方で持続係数は0.8前後とされた。これは2000年以降変わっていない。つまり、ある国の預金のドル化比率が上昇すると、それを引き起こしたインフレや危機が過ぎた後でも、高い水準が続く傾向があるということだ。
