Майкл Сэйлор объяснил: разница между BPS и CEBE BPS — это эффект усиления

Председатель по стратегии Майкл Сейлор 14 июня в X опубликовал пост, в котором объяснил определения, различия и логику применения двух показателей на акцию для Bitcoin Treasury Strategy — BPS (биткоины на акцию, за вычетом приоритетных требований) и CEBE BPS (консервативная подверженность риску биткоинам на акцию после вычета приоритетных требований) — и в качестве критерия использовал то, превышает ли годовая доходность по биткоину (BTC ARR) стоимость капитала.

Подтверждённые определения BPS и CEBE BPS: цитата Сейлора

Сейлор в посте X явно разграничил определения двух метрик:

BPS (биткоины на акцию): дословно у Сейлора: «BPS измеряет количество биткоинов на каждую обыкновенную акцию до приоритетных прав». При расчёте не вычитаются никакие приоритетные требования (долг, конвертируемые облигации, привилегированные акции и т.п.). Сейлор позиционирует это как «показатель роста обыкновенных акций»; BTC Yield (доходность по биткоину) как раз отслеживается на основе BPS.

CEBE BPS: дословно у Сейлора: «CEBE BPS измеряет количество биткоинов на каждую обыкновенную акцию после приоритетных прав. CEBE — это консервативный показатель риска». При расчёте вычитаются все приоритетные требования; это отражает, какое количество биткоинов в пересчёте на одну обыкновенную акцию фактически доступно для обыкновенных акционеров, если компании нужно немедленно погасить все обязательства текущим объёмом биткоинов.

Эффект усиления (Amplification Effect): механизм подтверждения различий двух показателей

Дословно у Сейлора: «Разница между BPS и CEBE BPS — это эффект усиления. В отсутствие долга или привилегированных акций BPS = CEBE BPS, и компания по биткоин-резервам должна отслеживать BTC так же, как ETF. По мере роста обязательств BPS и CEBE начинают расходиться, создавая потенциал, который может превзойти BTC».

Сейлор также отмечает двунаправленность эффекта усиления:

Долгосрочный, с низкой стоимостью: может преобразовать эффект усиления в потенциал роста обыкновенных акций (Alpha)

Краткосрочный, с высокой стоимостью: может преобразовать эффект усиления в риск и слабые результаты

Дословно у Сейлора: «При этом не все обязательства равны. Краткосрочный, высоко стоящий долг может превратить эффект усиления в риск и слабые результаты. Долгосрочный, низкостоимостный долг способен превратить эффект усиления в потенциал роста обыкновенного капитала».

Однострочный тест и структура сроков долга

Ключевой тест Сейлора: «Если годовая доходность по биткоину (BTC ARR) превышает стоимость капитала, хорошо капитализированная компания-биткоин-казна должна суметь превзойти результаты BTC».

Логика применения срока обязательств:

Чем короче срок обязательств: тем важнее CEBE BPS — если требование к выплате наступает сегодня, CEBE BPS наиболее точно отражает фактический остаточный капитал, остающийся у обыкновенных акционеров.

Чем дольше срок обязательств: тем важнее BPS — долгосрочный рост биткоина может перекрыть начисленные проценты и дивиденды.

Сейлор отмечает, что эта рамка применима и для оценки продуктов приоритета Strategy — продукта STRC (с высокой дивидендной доходностью): STRC относится к типу обязательств, который способен создавать эффект усиления, а итог зависит от того, выполняется ли критерий, описанный выше.

Частые вопросы

В каких случаях значения BPS и CEBE BPS совпадают?

Согласно объяснению Сейлора, когда у компании нет ни долгов, ни привилегированных акций, BPS = CEBE BPS; в этом случае динамика цены акций компании должна в целом совпадать с движением биткоина, как у биткоин ETF. Как только компания начинает принимать на себя долг или выпускать привилегированные акции, два показателя начинают расходиться, и появляется эффект усиления.

Является ли «эффект усиления» обязательно благоприятным для держателей обыкновенных акций?

В рамках Сейлора эффект усиления сам по себе нейтрален: направление зависит от характера долговых инструментов. Долгосрочный, с низкой стоимостью долг может превратить эффект усиления в потенциал превзойти биткоин; краткосрочный, с высокой стоимостью долг может привести к тому, что эффект усиления, напротив, вызовет слабые результаты и рост рисков. Ключевой тест — превышает ли годовая доходность по BTC стоимость капитала компании.

Как применить рамку Сейлора для оценки продукта приоритета Strategy STRC?

В рамках Сейлора STRC (привилегированные акции с высокой дивидендной доходностью) относится к типу обязательств, который создаёт эффект усиления. Для держателей обыкновенных акций то, будет ли STRC приносить пользу или вред, зависит от ключевого теста: а именно от того, превышает ли годовая доходность по биткоину (BTC ARR) стоимость капитала STRC (дивидендная доходность).