Одновременное усиление трех индикаторов меняет логику, по которой рынок закладывает траекторию политики ФРС.
Согласно последним данным инструмента CME FedWatch от 24 июля, вероятность того, что ФРС на июльском заседании сохранит ставку без изменений, составляет 64,2%, а вероятность суммарного повышения на 25 базисных пунктов — 35,8%. Хотя сценарий «без изменений» остается базовым, вероятность повышения на 35,8% заметно выше, чем неделю назад, когда она была меньше 12%. Более того, рынок закладывает еще более агрессивные ожидания по сентябрьскому заседанию: вероятность сохранения ставки без изменений — всего 18,6%, вероятность повышения на 25 базисных пунктов — 56%, а вероятность повышения на 50 базисных пунктов — 25,4%.
Это означает, что рынок уже практически исключил вероятность снижения ставок в ближайшее время и заново переоценивает режим более высоких ставок на более длительный срок. Что стало драйвером этого сдвига?
Нефть снова выше 100: заново разгораются инфляционные ожидания
Энергетические цены — один из самых «проникающих» факторов в цепочке передачи инфляции. Когда Brent возвращается к 100 долларам, эффект выходит далеко за пределы ценников на заправках.
С точки зрения механизма передачи рост цен на нефть напрямую увеличивает транспортные издержки, а увеличение транспортных издержек поднимает производственные затраты компаний, что в итоге усиливает давление на рост цен конечных товаров. В условиях, когда глобальные цепочки поставок все еще находятся в хрупком балансе, эффективность этой цепочки передачи может быть выше исторических средних.
Прямым триггером резкого скачка цен на нефть снова стало обострение геополитического конфликта. 23 июля ранним утром хуситы из «Ансар Аллах» объявили, что с помощью ракет и беспилотников атаковали в Красном море два саудовских нефтяных танкера, нарушивших их запрет на проход. Одновременно США направили угрозы о возможной эскалации ударов по Ирану, наращивая присутствие подразделений в регионе Ближнего Востока. Напряженность на маршрутах Красного моря напрямую угрожает безопасности глобального канала поставок энергии, а опасения рынка по поводу дальнейшего ужесточения предложения нефти быстро усилились.
Hamad Hussain, климатический и товарный экономист Capital Economics, отметил: «Если только в каждом из регионов конфликты не покажут явных признаков деэскалации, то риск дальнейшего роста цен на нефть остается скорее повышенным».
Рост цен на нефть напрямую влияет и на инфляционные ожидания. После того как в июне Иран и США достигли договоренности о прекращении огня, нефть какое-то время снижалась, а инфляционные данные замедлялись. Но хрупкий мир быстро рухнул: Brent значительно отскочила от минимумов. По данным Американской автомобильной ассоциации (AAA), средняя розничная цена бензина в США на этой неделе достигла 4 долларов за галлон — это максимум более чем за месяц.
Для ФРС в политическом смысле инфляция, движимая энергопоставками, отличается от инфляции, обусловленной спросом. Первая чаще является шоком со стороны предложения, и прямой эффект денежно-кредитной политики ограничен. Проблема в том, что если рост энергопотребления сохранится достаточно долго, он может через канал инфляционных ожиданий трансформироваться в более широкое давление на цены — именно этого ФРС меньше всего хотелось бы видеть.
Доходность по 10-летним гособлигациям США на уровне 4,7%: калибровка глобального «якоря» ценообразования
Когда 10-летняя доходность американских гособлигаций превысила 4,7%, рыночный смысл этого шага выходит далеко за рамки колебаний на рынке облигаций.
Доходность по гособлигациям США называют «якорем глобального ценообразования на активы»: изменение этого показателя через эффект дисконтирования влияет на логику оценки всех классов рисковых активов. Когда безрисковая доходность растет, текущая стоимость будущих денежных потоков снижается, что создает прямое оценочное давление на классы активов с более длинной дюрацией — особенно на технологические и «growth»-акции.
23 июля это давление в полной мере отразилось на рынке акций США. Промышленный индекс Dow Jones снизился на 0,97% до 51 711,65 пункта, S&P 500 упал на 1,21% до 7 408,30 пункта, а Nasdaq Composite снизился на 2,15% до 25 137,69 пункта. Индекс «семи техногигантов» просел на 4,8%, а рыночная капитализация в пересчете на один день испарилась на 797 млрд долларов. Tesla упала более чем на 14%, Google — более чем на 7%.
Рост 10-летней доходности по гособлигациям также напрямую передается в стоимость финансирования в реальной экономике. Средняя ставка по 30-летней фиксированной ипотеке в США на этой неделе поднялась до 6,58% — это максимум за почти год. Если стоимость заимствований будет расти дальше, это начнет сдерживать потребление и инвестиции.
Отдельно стоит отметить «липкость» доходностей на длинном конце кривой. Доходность 30-летних UST поднялась до 5,19%, и период, когда она устойчиво держится выше 5%, длится уже более 2007 года. В отличие от всплеска доходностей в 2023 году и ранее, на этот раз после отметки 5% не последовало резкого отката. Александр Пейн, руководитель подразделения ипотечных продуктов и волатильности в Vanguard, отметил: «у этой распродажи нет единого “зажигательного фитиля”, но на рынке также нет признаков быстрого “покупать на падениях”».
Dustin Reid, главный специалист по ставкам и стратегиям фиксированного дохода в Mackenzie Investments, указал: для долгосрочных облигаций «главный враг — инфляция». Если рынок считает, что инфляция надолго останется высокой, инвесторы будут требовать более высокий премиальный компонент за срок — и именно это и является сюжетом происходящего сейчас на рынке UST.
Индекс доллара поднялся выше 101: сигнал о более жестком режиме глобальной ликвидности
Индекс доллара закрылся на 101,445: хотя это значение не является историческим максимумом в абсолютном выражении, важна логика, стоящая за движением.
Прямая причина укрепления доллара — рост доходностей по гособлигациям США. Когда повышаются безрисковые ставки, долларовые активы становятся привлекательнее, и возврат капитала в долларовые инструменты становится рациональным выбором. Индекс доллара вырос на 0,32%, евро к доллару опустился до 1,1377, а фунт к доллару — до 1,3318.
Укрепление доллара влияет на глобальную ликвидность в первую очередь через два канала.
Первый — давление оттока капитала из развивающихся рынков. Рост стоимости доллара означает, что странам с развивающейся экономикой становится дороже обслуживать долларовые долги, а капитал склонен уходить из более рискованных сегментов обратно в долларовые активы. Такие перетоки могут вызвать цепные реакции в части экономик, где базовые показатели более уязвимы.
Второй канал — подавляющий эффект на цены на сырьевые товары, номинированные в долларах. Нынешняя сила цен на нефть обусловлена геополитическими факторами, но укрепление доллара обычно на марже оказывает давление на сырьевые товары, частично компенсируя инфляционное давление.
Для крипторынка динамика индекса доллара имеет особое значение. Криптоактивы вроде биткоина, которые часть инвесторов рассматривает как инструмент против девальвации фиата, в краткосрочном ценообразовании часто демонстрируют отрицательную корреляцию с индексом доллара. Когда доллар растет и глобальная ликвидность сжимается, давление на оценку рисковых активов обычно усиливается.
Заседание ФРС в июле: почему вероятность повышения ставок выросла с менее чем 12% до почти 35%
Неделю назад рынок оценивал вероятность повышения ставки ФРС в июле как ниже 12%. К 24 июля этот показатель вырос до 35,8%. Логическую цепочку, которая привела к изменению, можно объяснить на трех уровнях.
Первое: инфляционные риски снова на первый план. Данные по CPI США в июне были слабыми и временно опустили вероятность повышения ставки ФРС в июле почти к 10%. Но возврат нефти к 100 долларам изменил этот нарратив. Рост энергопоставок влияет не только напрямую на энергетическую составляющую CPI, но и может через транспортные расходы и производственные затраты компаний распространиться на более широкие ценовые категории. Данные по инфляции PCE, за которыми следит ФРС, также сталкиваются с повышательным давлением со стороны энергопоставок.
Второе: в экономических основах пока нет оснований для снижения ставок. На неделе 18 июля число первичных заявок на пособие по безработице в США упало до 187 тыс., что существенно ниже ожиданий опроса экономистов из The Wall Street Journal (212 тыс.) — и это самый низкий уровень с 1969 года. Индикатор GDPNow ФРС Атланты показывает, что рост реального конечного внутреннего спроса ожидается около 3%. Сильный рынок труда и устойчивый рост дают ФРС основания в первую очередь реагировать на инфляцию.
Третье: финансовые условия по-прежнему скорее мягкие. Несмотря на рост доходностей по UST, ранее на рынке акций США сохранялась сила, а кредитные условия в целом оставались благоприятными. Сомнения у чиновников ФРС могут вызывать риски того, что слишком ранний сигнал о снижении ставок приведет к дальнейшему послаблению финансовых условий и усилит риск отката инфляции вверх. Макростратег Michael Ball отметил, что на фоне того, что инфляция все еще остается на высоком уровне, экономические основы выглядят устойчивыми, а число голосов в FOMC за повышение ставок растет, рынок может по-прежнему недооценивать вероятность повышения ставки ФРС в июле.
Christopher Rupkey, главный экономист FWDBONDS, заявил: уже половина чиновников ФРС включает в планы повышение ставки в течение текущего года. Однако структурные риски на рынке труда — особенно рост трудностей у выпускников при поиске работы — остаются фактором, который политикам приходится учитывать.
Текущая рыночная оценка траектории ставок уже претерпела системный сдвиг. Судя по фьючерсному рынку, рынок не только допускает повышение в июле, но и практически считает повышение в сентябре неизбежным: вероятность сохранения ставки без изменений в сентябре — лишь 17,6%. Это означает, что рынок заново принимает сценарий более длинного периода с высокими ставками.
Что это значит для крипторынка
Краткосрочное давление
По данным Gate行情, биткоин 24 июля котировался по 65 098,2 долларов, дневное снижение — 1,09%, за последние 7 дней рост — 3,73%, но за год — снижение на 44,85%. Эфир стоил 1 873,99 долларов: дневное падение — 2,84%, за последние 7 дней рост — 5,49%, за год — падение на 50,10%.
Тройное макро-давление на криптоактивы в краткосрочной перспективе в основном передается через следующие каналы.
Сжатие долларовой ликвидности — самый прямой механизм. Когда растут доходности UST и укрепляется доллар, глобальная среда ликвидности сжимается, и приток средств в рисковые активы уменьшается. Биткоин как высокорисковый актив в такой среде нередко сталкивается с давлением на оценку.
Падение склонности к риску также важно. Рост цен на нефть усиливает опасения по инфляции, эскалация геополитических конфликтов добавляет неопределенности, а ожидания повышения ставок усиливаются — все это вместе снижает риск-аппетит рынка. Инвесторы склонны сокращать долю высокорисковых активов и увеличивать долю наличных или низкорисковых инструментов. Падение биткоина ниже 65 000 долларов — рыночное отражение этой логики.
Давление на альткоины выражено сильнее. При чувствительности к ликвидности, более низкой капитализации и снижении риск-аппетита инвесторов отток средств происходит быстрее, из-за чего альткоины в макро-ветре обычно колеблются сильнее, чем биткоин.
Среднесрочные и долгосрочные переменные
Если рынок войдет в фазу «высокая инфляция + высокие ставки + бюджетное давление», логику ценообразования криптоактивов может потребоваться пересмотреть.
С одной стороны, высокая ставка означает рост упущенной выгоды от удержания активов, не приносящих процентов (не дающих денежного потока). Это оказывает структурное давление на активы вроде биткоина. С другой стороны, если опасения по поводу кредитоспособности фиата и бюджетной устойчивости усилятся, нарратив о биткоине как «цифровом золоте» может вновь привлечь внимание — как это происходило в 2020–2021 годах, когда часть инвесторов рассматривала биткоин как инструмент хеджирования инфляции.
Отдельно стоит обратить внимание на недавнее поведение золота. На фоне всплеска нефти и роста георисков фьючерсы на золото COMEX, напротив, снижаются на 2% до 4 052,3 долларов за унцию. Отскок доллара, рост реальных ставок и усиление ожиданий повышения ставки ФРС перевешивают поддержку традиционного спроса на защитные активы. Этот факт показывает: даже традиционные защитные активы не смогли избежать давления из-за укрепления доллара и роста ставок в текущей макросреде. А биткоин как актив с более высокой волатильностью сталкивается с более сложными вызовами.
Углубление межрыночной взаимосвязи
Текущая рыночная среда подталкивает традиционные финансовые рынки и рынок цифровых активов к дальнейшему слиянию. Фокус инвесторов — уже не на одном сегменте, а на связях многими активами, включая нефть, золото, американские акции, американские гособлигации, доллар и криптоактивы.
Gate TradFi уже охватил разные классы активов, включая золотые CFD, серебряные CFD, торговлю акциями и криптоактивами. Изменения макроциклов делают связи перетоков капитала между классами активов все более тесными. Для инвесторов понимание того, как макропеременные передаются между рынками, становится неотъемлемой частью процесса распределения капитала.
Заключение
Нефть вернулась к 100 долларам, 10-летняя доходность UST превысила 4,7%, а индекс доллара поднялся выше 101 — три уровня давления заново формируют ожидания рынка относительно траектории политики ФРС. Вероятность повышения ставки в июле выросла с менее чем 12% до 35,8%, а вероятность повышения в сентябре уже превышает 80%. Рынок переходит от сценария «снижения ставок» к ценообразованию «более высоких и более долгих» ставок.
Для крипторынка в краткосрочной перспективе действуют двойные давления: сжатие долларовой ликвидности и снижение риск-аппетита. Колебания биткоина около 65 000 долларов, слабость эфира и отток средств из альткоинов — прямое отражение этой макросреды. Но в средне- и долгосрочной перспективе, если опасения по поводу устойчивости инфляции и бюджетной устойчивости фиата усилятся, нарратив о биткоине как альтернативном инструменте сохранения стоимости может вновь получить внимание.
Эволюция макроцикла никогда не бывает линейной. Куда пойдут геополитические события, сохранится ли нефть на высоком уровне, насколько устойчив рынок труда, и как выскажутся чиновники ФРС — все это будет влиять на логику рыночного ценообразования в ближайшие недели. Для инвесторов понимание взаимосвязей перетока капитала между разными классами активов, возможно, важнее, чем ставка на направление одного отдельно взятого рынка.
FAQ
Q1: Какова сейчас вероятность повышения ставки ФРС в июле?
Согласно данным CME FedWatch от 24 июля, вероятность того, что ФРС на июльском заседании сохранит ставку без изменений, составляет 64,2%, а вероятность повышения на 25 базисных пунктов — 35,8%. Неделю назад вероятность повышения была ниже 12%, и в ближайшее время ожидается заметное изменение.
Q2: Почему рост цен на нефть влияет на решение ФРС по повышению ставок?
Рост цен на сырьевые нефть увеличивает транспортные издержки и производственные затраты компаний, что в итоге передается в цены конечных товаров. Рост цен на энергоносители влияет не только напрямую на CPI, но и может вызвать более широкое ценовое давление через канал инфляционных ожиданий. Когда инфляционные риски снова выходят на первый план, потребность ФРС удерживать высокие ставки и, возможно, повышать их еще больше возрастает.
Q3: Что означает для рынка пробитие 10-летней доходностью UST отметки 4,7%?
10-летняя доходность UST — важная контрольная точка в глобальном ценообразовании на активы. Рост доходности означает повышение безрисковой доходности, которая через эффект дисконтирования снижает оценку рисковых активов, в том числе акций, особенно сильное влияние это оказывает на технологический и growth-сегменты. Одновременно это повышает стоимость финансирования для компаний и ставки по ипотеке для домохозяйств.
Q4: Как укрепление индекса доллара влияет на крипторынок?
Укрепление доллара обычно означает более жесткие условия глобальной ликвидности и склонность капитала возвращаться в долларовые активы. Это создает давление оттока средств на рисковые активы, и в краткосрочной перспективе цены на криптоактивы вроде биткоина и эфира часто оказываются под давлением. Падение биткоина ниже 65 000 долларов отражает эту макрологику.
Q5: Является ли биткоин в текущей макросреде защитным активом?
У защитных свойств биткоина в краткосрочной и среднесрочной перспективе разные логики. В краткосрочной перспективе его по-прежнему воспринимают как рисковый актив, и он заметно зависит от долларовой ликвидности и риск-аппетита. Но в средне- и долгосрочной перспективе, если опасения по поводу кредитоспособности фиата и бюджетной устойчивости растут, нарратив о биткоине как «цифровом золоте» может вновь привлечь внимание. Снижение золота в последнее время показывает, что даже традиционные защитные активы не смогли избежать давления со стороны укрепления доллара и роста ставок.
