La Fédération mondiale des bourses a exhorté l'Autorité européenne des marchés financiers à examiner la croissance de la négociation bilatérale sur les actions européennes. La WFE a averti qu'une activité excessive loin des marchés publics transparents pourrait affaiblir la découverte des prix, réduire la confiance dans les valorisations et rendre les marchés publics moins attractifs pour les entreprises en quête de capitaux. L'organisation a lancé cet avertissement dans sa réponse à l'appel à preuves de l'ESMA sur la structure des marchés d'actions européens. La négociation bilatérale a continué de s'étendre en Europe, au Royaume-Uni et aux États-Unis, tandis que les marchés multilatéraux transparents restent la principale source de formation des prix. La préoccupation centrale de la WFE est que la négociation bilatérale repose sur des prix créés ailleurs, généralement sur les marchés publics transparents — si davantage d'activité migre loin de ces plates-formes, le pool de transactions qui forme réellement les prix devient plus restreint. Cette consultation réglementaire soulève une question plus large de structure de marché : combien de transactions peuvent s'éloigner des bourses avant que le marché n'endommage la découverte des prix dont il dépend.
La négociation bilatérale est passée de 25 % à 35 % tandis que la négociation sur les bourses a diminué
La WFE a déclaré qu'elle est d'accord avec l'ESMA sur le fait que la négociation sur les carnets d'ordres centralisés a généralement diminué, que la négociation dark est restée relativement stable et que la négociation bilatérale a augmenté. L'organisation a indiqué que cette tendance est visible non seulement dans l'UE, mais aussi aux États-Unis et au Royaume-Uni. Le groupe a cité les données d'un rapport de la FESE et d'Oliver Wyman montrant comment la négociation d'actions européennes a évolué entre 2020 et 2025. Les données montrent que la négociation bilatérale est passée de 25 % à 35 %, tandis que la négociation sur les bourses principales a diminué de 38 % à 30 %. La négociation dark est passée de 5 % à 6 %, la négociation sur carnets lit des MTF est passée de 11 % à 15 %, et la négociation non adressable a diminué de 21 % à 14 %.
| Catégorie de négociation | Part en 2020 | Part en 2025 | Variation |
|---|---|---|---|
| Bourse principale | 38 % | 30 % | -8 points de pourcentage |
| Carnet lit MTF | 11 % | 15 % | +4 points de pourcentage |
| Bilatérale | 25 % | 35 % | +10 points de pourcentage |
| Dark | 5 % | 6 % | +1 point de pourcentage |
| Non adressable | 21 % | 14 % | -7 points de pourcentage |
Selon la WFE, la négociation bilatérale ne contribue pas significativement à la formation des prix car elle s'appuie sur des prix établis sur le marché transparent plutôt que de générer elle-même des prix de marché transparents. La WFE admet que différents mécanismes de négociation ont des utilisations légitimes — les ordres institutionnels importants peuvent devoir être exécutés loin des carnets lit pour réduire l'impact de marché, les flux de détail peuvent être internalisés par des internalisateurs systématiques, et les mécanismes de clôture peuvent aider les gestionnaires d'actifs à rééquilibrer leurs portefeuilles. L'organisation a déclaré que le problème n'est pas l'existence d'exécutions alternatives, mais plutôt l'ampleur de la croissance de la négociation bilatérale.
La WFE distingue la liquidité formatrice de prix de la liquidité adressable
La WFE a critiqué l'utilisation par l'ESMA du terme « liquidité adressable ». L'ESMA semble considérer la liquidité adressable comme la liquidité disponible pour les investisseurs. La WFE a estimé que c'est trompeur car la liquidité peut être adressable pour certains investisseurs sans être réellement accessible à tous les participants du marché. Seules les plateformes de négociation multilatérales, selon la WFE, fonctionnent selon des règles d'accès équitables et non discriminatoires. Cela rend la liquidité des bourses plus ouvertement accessible à l'ensemble du marché que la liquidité contrôlée par des accords bilatéraux ou des internalisateurs.
| Concept | Signification | Préoccupation de la WFE |
|---|---|---|
| Liquidité adressable | Liquidité qui peut théoriquement être atteinte | Peut n'être disponible que pour certains participants |
| Liquidité accessible | Liquidité disponible à des conditions équitables et non discriminatoires | Mieux représentée par les plateformes multilatérales |
| Liquidité formatrice de prix | Liquidité qui crée des prix de marché transparents | Concentrée sur les carnets d'ordres et les enchères transparents |
La WFE a également soutenu que l'analyse de l'ESMA est incomplète car elle n'inclut pas entièrement les transactions britanniques sur les actions de l'EEE. Londres reste une place majeure de négociation d'actions. La WFE a déclaré qu'elle s'attendrait à ce qu'une forte proportion d'actions de l'EEE soit négociée via des internalisateurs systématiques britanniques, des canaux de gré à gré ou des activités hors carnet sur les bourses. Sans cette information, l'ESMA ne peut pas voir l'ampleur totale des transactions hors carnet et des SI sur les actions européennes. La WFE a suggéré que l'ESMA recherche un accord de partage de données avec les autorités britanniques, notamment dans le contexte d'une réforme plus large des infrastructures de marché et d'une éventuelle supervision des marchés réglementés par l'ESMA.
Les internalisateurs systématiques captent les flux d'ordres de détail sans contribuer à la formation des prix
La WFE a accordé une attention particulière aux internalisateurs systématiques, ou SI. Les SI sont des entreprises d'investissement qui exécutent les ordres des clients contre leurs propres livres de manière organisée, fréquente et substantielle. La WFE a soutenu que le régime des SI a peut-être évolué au-delà de son objectif politique initial. Au lieu de soutenir principalement l'exécution institutionnelle de grande taille, les SI captent de plus en plus les flux d'ordres de détail. La WFE a déclaré que ce flux d'ordres peut être précieux car il fournit des informations sur le sentiment, les schémas de négociation et la demande directionnelle à court terme.
L'organisation a soulevé la question de savoir si les SI concurrencent les bourses à armes inégales. Les bourses portent des obligations en matière de transparence, de surveillance du marché, d'accès équitable, de résilience opérationnelle et de formation des prix. Les SI, en revanche, peuvent internaliser des flux tout en s'appuyant sur les prix établis par les bourses. Selon la WFE, les données de l'ESMA semblent ne montrer qu'un degré étonnamment limité d'amélioration des prix de la part des SI. La WFE a également signalé des problèmes de qualité des données, notamment des transactions exécutées sans les indicateurs post-négociation appropriés, ce qui rend plus difficile pour les régulateurs et les investisseurs d'évaluer les résultats des exécutions.
La WFE recommande l'inclusion des données britanniques et des exigences d'indicateur pour les ordres de détail
La WFE a suggéré de réintroduire des exigences de déclaration qualitatives et quantitatives pour la liquidité bilatérale. L'organisation a également indiqué qu'un indicateur d'ordre de détail pourrait être utile pour montrer où va le flux de détail et si les investisseurs obtiennent réellement une bonne affaire.
| Problème | Position de la WFE |
|---|---|
| Lacune de données britanniques | L'ESMA devrait demander des données plus complètes sur les transactions britanniques des actions de l'EEE |
| Croissance de la négociation bilatérale | Une analyse plus approfondie des effets sur la découverte des prix est nécessaire |
| Internalisateurs systématiques | Davantage de transparence et d'informations identifiables sur les plateformes devraient être envisagées |
| Flux d'ordres de détail | Un indicateur d'ordre de détail pourrait aider à évaluer si les investisseurs obtiennent de bons résultats |
| Liquidité adressable | L'ESMA devrait distinguer liquidité adressable, accessible et formatrice de prix |
| Enchères de clôture | Elles devraient rester centrales dans la formation des prix en fin de journée |
Les enchères de clôture contribuent directement à la formation des prix
La WFE a fermement défendu les enchères de clôture. Selon la réponse, les enchères de clôture sont souvent plus efficaces pour exécuter de gros ordres car elles concentrent la liquidité en un seul point dans le temps, réduisant ainsi l'impact sur le marché et le risque d'exécution. Elles sont également importantes pour les gestionnaires d'actifs européens car les cours de clôture sont utilisés pour la valorisation, le rééquilibrage de portefeuille et le suivi des indices. La WFE a soutenu que les enchères de clôture sont différentes des autres mécanismes non transparents car elles contribuent directement à la formation des prix. En agrégeant de manière transparente les intérêts acheteurs et vendeurs en fin de journée, elles établissent un prix de référence largement reconnu. Les mécanismes de clôture alternatifs proposés par les MTF et les SI peuvent être utiles, selon la WFE, mais ils devraient être considérés comme complémentaires plutôt que comme des substituts aux enchères de clôture des bourses.
La WFE a également avancé un argument axé sur les émetteurs. L'organisation a déclaré que la liquidité est systématiquement liée à la fréquence des introductions en bourse. Un marché secondaire solide réduit la prime de liquidité exigée par les investisseurs. Si les investisseurs savent qu'ils peuvent revendre des actions à des prix équitables et transparents, ils exigent une compensation moindre pour le risque de liquidité. Cela améliore les valorisations des actions et réduit les coûts de financement.
FAQ
Qu'est-ce que la WFE a demandé à l'ESMA concernant la négociation d'actions européennes ?
La Fédération mondiale des bourses a exhorté l'ESMA à examiner la croissance de la négociation bilatérale sur les actions européennes, avertissant qu'une activité excessive loin des marchés publics transparents pourrait affaiblir la découverte des prix, réduire la confiance dans les valorisations et rendre les marchés publics moins attractifs pour les entreprises en quête de capitaux.
De combien la négociation bilatérale a-t-elle augmenté sur les actions européennes entre 2020 et 2025 ?
Selon les données d'un rapport de la FESE et d'Oliver Wyman cité par la WFE, la négociation bilatérale est passée de 25 % à 35 % entre 2020 et 2025, tandis que la négociation sur les bourses principales a diminué de 38 % à 30 %.
Quelle est la principale préoccupation de la WFE concernant les internalisateurs systématiques ?
La WFE a soutenu que les internalisateurs systématiques peuvent internaliser les flux d'ordres de détail tout en s'appuyant sur les prix établis par les bourses, créant ainsi un terrain de jeu inégal où les SI bénéficient de la formation des prix des bourses sans supporter les mêmes obligations en matière de transparence, de surveillance du marché, d'accès équitable et de résilience opérationnelle que les bourses doivent respecter.
