Resipien Depositori Amerika (ADR) SK Hynix diperdagangkan dengan selisih harga hampir 50% lebih tinggi dibanding saham domestik Korea, memicu peringatan keras dari ahli keuangan luar negeri Owen Lamont, manajer portofolio di Acadian Asset Management, yang menyamakan fenomena ini dengan aset pasar yang kepanasan seperti yang terjadi selama gelembung dotcom. Menurut industri investasi finansial pada tanggal 24, Lamont, otoritas behavioral finance, menyatakan dalam laporan terbarunya bahwa "perbedaan harga di mana satu perusahaan memiliki dua harga yang sangat berbeda telah mencapai titik ekstrem" dan bahwa "di pasar yang berfungsi normal, dua harga ini seharusnya sama." SK Hynix mencatatkan ADR-nya di Nasdaq pada tanggal 10, menghimpun sekitar $27 miliar (sekitar 37 triliun won) dalam penawaran pasar AS terbesar yang pernah dilakukan perusahaan asing, dengan ADR melonjak 13% pada hari pertama di tengah rasio penjatahan 7 banding 1 dan premi terhadap saham domestik sempat mencapai 49%. Lamont mendiagnosis pelanggaran prinsip "Hukum Satu Harga" untuk satu saham sebagai gejala khas pembentukan ekuitas bubble, mencatat bahwa "kesalahan penetapan harga seperti ini sering terlihat selama periode gelembung pasar" serta menarik analogi dengan Maret 2000 ketika premi ADR perusahaan perangkat lunak India Infosys melonjak hingga 136% selama gelembung dotcom.
Lamont Membandingkan Premi ADR SK Hynix dengan Gelembung Dotcom 2000
Lamont, yang di dalam negeri dikenal lewat laporan "Squid Game Stock Market" tahun lalu yang menyamakan investasi berisiko tinggi investor ritel Korea dengan drama Netflix, menunjuk premi ADR SK Hynix sebagai pengulangan pola gelembung historis. Ia menyatakan bahwa "kesalahan penetapan harga seperti ini sering terlihat selama periode gelembung pasar" dan bahwa situasi saat ini "mengikuti lintasan yang sama seperti gelembung dotcom Maret 2000 ketika premi ADR perusahaan perangkat lunak India Infosys melonjak hingga 136%." Premi ADR SK Hynix sebesar 49% kontras tajam dengan ADR Korea lainnya: KB Financial dan Shinhan Financial saat ini diperdagangkan dengan premi sekitar 0%, sementara premi ADR TSMC Taiwan sekitar 15%—tiga kali lebih rendah daripada tingkat divergensi SK Hynix.
Hambatan Struktural Menghalangi Arbitrase Antara ADR dan Saham Domestik
Penyebab utama ketidakseimbangan harga yang persisten adalah keterbatasan struktural dan volatilitas ekstrem yang menghambat perdagangan arbitrase. Pelaku pasar memperkirakan selisih harga akan menyempit setelah pencatatan saham baru pada tanggal 29, saat konversi saham domestik ke ADR diizinkan, namun hambatan praktis masih signifikan. Untuk mengonversi saham domestik menjadi ADR, pemegang ADR yang sudah ada harus terlebih dahulu menukar ADR mereka dengan saham domestik untuk menciptakan "kuota yang tersedia", tetapi tidak ada investor rasional yang mau menukar ke saham domestik Korea yang undervalued ketika ADR diperdagangkan 49% lebih tinggi. Komplikasi tambahan mencakup jadwal persetujuan akhir dari Korea Securities Depository dan institusi penerbit Citibank, serta ketidakpastian regulasi terkait persyaratan pengajuan pernyataan pendaftaran surat berharga (7 hari kerja) untuk konversi saham domestik, yang pada praktiknya memblokir arbitrase yang bersifat mekanis.
Volatilitas Ekstrem Menghalangi Trader Arbitrase
Lamont menjelaskan bahwa "tidak mungkin mengetahui sejauh mana premi akan meluas, sehingga kekuatan arbitrase yang mencoba posisi 'ADR short, saham domestik long' tidak dapat dengan mudah masuk karena beban risiko" dan bahwa "jika seseorang membangun posisi arbitrase saat premi 49% lalu premi melebar menjadi 136% seperti pada kasus Infosys di masa lalu, kerugian besar dapat terjadi." Volatilitas harga yang ekstrem juga menghalangi arbitrase. Saham domestik SK Hynix menunjukkan volatilitas tahunan melebihi 100%, sementara volatilitas ADR AS melewati 200%. Konsentrasi volume perdagangan pada ETF leverage berbasis satu saham yang terdaftar di Hong Kong dan pasar domestik secara signifikan memperkuat volatilitas pada saham domestik maupun ADR. Lamont berkomentar, "Saya sudah menunjukkan bahwa pasar saham AS sedang mengalami 'Koreanization' yang dipimpin investor ritel yang mencari risiko, tetapi saya tidak pernah membayangkan AS akan mengungguli Korea dalam persaingan volatilitas."
Lamont Mengkritik Perilaku Membeli Investor Ritel Korea yang Merugikan Diri Sendiri
Lamont mengatakan ia dapat memahami secara logis investor ritel AS atau dana pasif yang membeli ADR dengan harapan masuknya Nasdaq 100 index, namun ia mempertanyakan keras perilaku pembelian investor ritel Korea. Berdasarkan data Korea Securities Depository, investor ritel Korea melakukan pembelian bersih lebih dari $500 juta (sekitar 690 miliar won) pada ADR SK Hynix hingga tanggal 17. Ia mengkritik ini sebagai "membeli saham yang identik seharga $149 di pasar AS yang bisa dibeli seharga $100 di pasar domestik Korea" dan menyebutnya sebagai "perilaku investasi yang merugikan diri sendiri dan sulit dipahami." Lamont memperingatkan bahwa secara historis penerbitan ADR skala besar oleh perusahaan asing di pasar AS berfungsi sebagai sinyal puncak pasar, dengan menyebut gelembung dotcom 1999-2000 dan rally likuiditas 2021-2022 ketika listing perusahaan asing di AS melonjak. Laporan itu menandai bahwa Samsung Electronics dan Kioxia Jepang diketahui sedang mempertimbangkan listing ADR di AS, seraya memperingatkan bahwa penerbitan berturut-turut oleh perusahaan asing di pasar AS akan menjadi indikator gelembung.
Lamont Merekomendasikan SK Hynix Menerbitkan ADR Tambahan dan Membeli Kembali Saham Domestik
Lamont mengutip makalah tahun 2003 yang ia tulis bersama pemenang Nobel Richard Thaler dari University of Chicago, yang mempertanyakan "jika pasar tidak bisa memperbaiki kesalahan penetapan harga yang jelas dan sederhana seperti itu, seberapa jauh lebih parah kepanasan harga aset lainnya?" Ia merekomendasikan bahwa "SK Hynix seharusnya mempertimbangkan untuk segera menerbitkan ADR tambahan pada premi yang tinggi dan menggunakan dana yang diperoleh untuk membeli saham domestik Korea yang relatif undervalued guna akuisisi saham treasury sebagai respons pasar."
FAQ
Berapa premi yang dibayar ADR SK Hynix di atas saham domestik?
ADR SK Hynix di AS diperdagangkan dengan premi hampir 50% di atas saham domestik Korea, dengan premi mencapai 49% pada puncaknya setelah ADR tersebut mencatatkan diri di Nasdaq pada tanggal 10.
Mengapa Owen Lamont membandingkan ADR SK Hynix dengan gelembung dotcom?
Lamont menyatakan divergensi harga ekstrem di mana satu perusahaan memiliki dua harga yang sangat berbeda merupakan gejala khas pembentukan ekuitas bubble, dengan menarik paralel ke Maret 2000 ketika premi ADR Infosys melonjak hingga 136% selama gelembung dotcom.
Mengapa trader arbitrase tidak bisa menutup kesenjangan harga ADR SK Hynix?
Arbitrase terhalang oleh batasan struktural, termasuk kebutuhan pemegang ADR yang sudah ada untuk terlebih dahulu mengonversi ke saham domestik guna menciptakan kuota, penundaan persetujuan regulasi, dan volatilitas ekstrem yang melebihi 100% untuk saham domestik serta 200% untuk ADR yang menciptakan risiko kerugian besar jika premi melebar lebih lanjut.
