米韓取引所（KRX）は5月21日付のレポートによると、5月16日に主要な資産運用会社へ指針を送付し、ETFの指数計算に用いるキーワードを変更する前に事前協議を義務付けた。これは、資産運用会社が適切な監督なしにキーワードを修正することで既存のETF構成を組み替える業界慣行を対象としている。指数構成銘柄を選ぶために、特定の用語への各社の関連度をスコア化する「キーワード手法」は、従来の業種分類システムに比べ柔軟性が高いことから、テーマ型ETFでますます活用されるようになっている。
キーワード手法が柔軟なETF組み替えを可能にする
指数構成銘柄の選定手法は、大きく「業種・セクター分類システム」と「キーワードのスコアリング手法」に分かれる。テーマ型ETFでは、複数の業界やテーマにまたがる関連銘柄を、従来の業種分類に存在しないテーマでも選びやすいことから、指数計算の標準としてキーワードのスコアリングを採用することが多い。
キーワード手法は、特定の用語と企業の類似度を定量化し、スコアが高い銘柄を指数に組み込む。これにより、固定された業種分類に従うよりも投資対象の調整に柔軟性がある。新たな技術が登場すれば、資産運用会社は立ち上がり段階のテーマを商品化するために関連キーワードを追加できる。
韓国投資管理（Korea Investment Management）は12月に「ACE Fn5G Plus」を「ACE Korea AI Tech Core Industry」に変更し、基となる指数計算の基準を再編した。上場5年前の構成と比べて、当ファンドは5G関連の設備銘柄の大半を除外し、大型テック銘柄の比重を引き上げた。9月にはまた、4年前に上場した「ACE Nuclear Theme Deep Search」を「ACE Nuclear TOP10」に変更し、原子力関連銘柄を広く分散していた商品を、代表銘柄の少数に集中させ、比重も大幅に引き上げた。
ある資産運用業界筋は、指数改定の権限は指数計算機関にある一方で、FnGuideやNH Investment & Securitiesといった民間の指数提供会社がKRXと並んで増えていることもあり、これらの機関は資産運用会社の要望を概ね受け入れるのが一般的だと述べた。
サムスンとミレア・アセットが指数変更でETF構成を再編
サムスン資産運用は5月に、「KODEX AI Semiconductor」の名称を「KODEX AI Semiconductor TOP2 Plus」に変更し、サムスン電子とSK Hynixの比重をポートフォリオの過半にまで引き上げた。先月は、SK Squareを含む銘柄を新たに組み込むためのリストラ（再編）を実施した。
ミレア・アセット・マネジメントの「TIGER Semiconductor TOP10」は、直近で、予定されていた定期リバランスの約3カ月前に特別な変更を実施し、新たにSK Squareやその他の銘柄を組み込んだ。同社は、キーワードではなく業種・セクター分類システムを修正して銘柄の組み込みを可能にしたが、この事例は、指数計算の基準変更による投資対象の再編という点で、類似の構造を示している。
ある金融投資業界筋は、一部の資産運用会社が、好みに合わせるために商品特性を変える目的でキーワード手法を誤用していることが確認されたと指摘した。パッシブETFでは投資家が構成銘柄の変更を合理的に予測できるべきだが、恣意的なキーワード変更があると、事実上アクティブETFと区別がつかなくなるという。
KRX、無断でのキーワード変更は除外（delist）につながり得ると警告
KRXは、資産運用会社に配布した指針で、構成銘柄選定に用いるキーワードを変更することは指数計算基準の変更に当たり、現行規制の下で除外要件に該当し得ると強調した。現行の証券市場上場規則にある第116条(1)(2)(b)は、基となる指数計算の基準が変更された場合にKRXがETFを除外できることを認めている。
例外が適用されるのは、1) 計算基準の変更が不可避である場合、かつ2) KRXが、計算基準の変更後も、取引される基礎となる資産および主要な投資対象資産の市場が実質的に同一であり、指数の内在する目的の連続性が維持されていると認める場合である。
KRXは、資産運用会社がキーワードを変更したい場合には、事前に取引所へ協議し、正式な変更申請手続を通じて進める必要があると述べた。取引所は、現行規制の下で自らが認める場合に限って除外の例外を適用する可能性があるためだ。
またKRXは、資産運用会社に対し、指数設計段階からキーワードの階層（優先度）と重要度を明確に設定するよう求めた。たとえば半導体関連の指数では、上位概念の「semiconductor」と下位概念の「HBM」（高帯域幅メモリ）は、同じ重要度を持つとみなすことはできない。取引所は、将来キーワードが変更された際に、指数の同一性と継続性が維持されているかどうかを判断するための基準は、事前に定めておく必要があると説明した。
KRXはさらに、資産運用会社に対し、各キーワードの重要度と適用順序をあらかじめ決めておき、重要度が同程度のキーワード同士の間での変更に限り指数変更のレビューを求めるよう推奨した。
FAQ
5月16日に韓国取引所は資産運用会社に何を求めたのか？
韓国取引所は5月16日に、ETFの指数計算で用いるキーワードを変更する前に、必須の事前協議を行うよう求める指針を主要な資産運用会社へ送付した。取引所は、無断でのキーワード変更は指数計算基準の変更にあたり、証券市場上場規則第116条(1)(2)(b)に基づき除外の引き金になり得ると強調した。
サムスン資産運用はAI半導体ETFをどのように再編したのか？
サムスン資産運用は5月に、「KODEX AI Semiconductor」を「KODEX AI Semiconductor TOP2 Plus」に変更し、サムスン電子とSK Hynixの比重をポートフォリオの過半にまで引き上げた。先月、同社は指数計算基準の変更を通じて、SK Squareを含む銘柄を新たに組み込むための再編を実施した。
