韓国金融委員会と韓国取引所は5月6日、経済的に同一の事業体として機能する子会社の親会社による上場を禁止する重複上場禁止ガイドラインを発表した。今回の規制見直しは、昨年末時点で韓国の時価総合計の11.2%を占める重複上場比率を対象としており、当局はこれを米国の0.05%、日本の4.0%と比較して異常に高いと指摘している。ガイドラインは、子会社の市場価値の二重計上、支配株主の決定による配当の不確実性、ガバナンス構造維持のための子会社株式売却制限によって生じる、重複上場に起因する親会社株式のディスカウントを解消することを目的としている。
新たなルールは、上場親会社が実質的に支配するか、経済的に同一の事業体として運営される未上場子会社を上場させようとする場合に適用される。対象となる子会社には、外部監査法の連結要件および公正取引法の系列会社定義に基づく子会社が含まれ、親会社が20%以上の株式を保有するか、50%超の所有権を持つ孫会社や曽孫会社を含む垂直的所有連鎖を通じて支配する場合が該当する。
FSC、取締役会に5つの義務を課し、罰金は最大10億ウォン
改訂されたガイドラインは、子会社上場を目指す親会社の取締役会に対し、商法の規定に基づく株主受託者義務を成文化した5つの義務を課している。取締役会は、株主影響評価の完了、株主保護計画の策定、株主とのコミュニケーションと同意確認の取得、承認または拒否投票の記録と通知、そして全プロセスの公開開示を行わなければならない。
株主保護計画には、旧株式売却益による現金配当、自己株式の消却、または子会社株式の現物配当などの具体的かつ実行可能な措置を含める必要がある。取締役会は、提案を審査するために、社外取締役の資格を満たす少なくとも3名の取締役または外部専門家で構成される独立した特別委員会を設置しなければならない。社外取締役は委員会の議長を務めるか、外部専門家と合わせて委員の3分の2を占める必要があり、会社は会社費用で外部アドバイザーを起用することができる。違反があった場合、上場契約違反金として最大10億ウォンの罰金と1日間の取引停止が科される。
韓国取引所、親会社依存の子会社の上場を阻止
韓国取引所は、事業の大幅な重複や過度の親会社依存がある子会社の上場を防ぐため、上場審査基準を厳格化した。取引所は、子会社の収益または購入の50%以上が親会社から生じている場合、事業独立性の要件を満たしていないと推定する。
ガイドラインはまた、バックドア上場による規制回避を阻止する。非上場企業と合併して当該非上場企業の株式に上場効果を創出する上場企業は、直接の子会社上場と同様の規制審査の対象となる。
3%ルールの枠組みの下、株主承認が必要
投資家保護審査では、株主の同意を上場承認の決定的な変数として扱う。上場親会社からスピンオフによって形成された子会社は、必須の株主承認を得なければならない。株主の同意を得た一般の重複上場は、十分な株主保護努力がなされたと推定される一方、同意なしの上場は、取引所による保護計画の妥当性の厳格な個別審査の対象となる。
ガイドラインは、子会社が親会社の収益、営業利益、資産の10%未満を占め、企業価値の観点から重要な子会社に該当しない場合にのみ、低ウェイト子会社を株主同意手続きから免除する。新たな支配従属関係を創出しない単純なスピンオフ、子会社が親会社より先に上場するケース、海外上場親会社が国内子会社を上場するケースも、厳格な重複上場審査基準の対象外となる。
当局は、株主同意要件の計算において、商法の監査委員会選任基準に倣った3%ルールを採用した。提案は、出席株主の議決権の過半数の承認に加え、総発行株式の少なくとも4分の1の賛成を必要とする。3%を超える株式保有は総発行株式数の計算から除外され、可決に必要な分母が減少する。
業界、少数株主に対する3%ルールの有効性に疑問
市場参加者は、3%ルールの導入では分割上場を阻止する効果が不十分であるとの懸念を表明した。この枠組みは、関連当事者を持つ大株主と一般の少数株主の両方に対して議決権を3%に制限している。当局は、分割上場プロセスにおける親会社と子会社間の利益相反を防ぐために支配株主の議決権制限を設計したが、一般株主は利益相反のリスクがないにもかかわらず、同一の3%議決権上限に直面している。
規制当局者は、審査プロセス中にMajority of Minority（MoM）承認方法を検討したことを認めたが、法務省の株主受託者義務ガイドラインがMoMは株主平等の原則に違反する可能性があると判断したため、3%ルールを採用した。ある規制当局者は、監査委員会選挙では電子投票が導入された場合に4分の1の発行済み株式要件が免除されるが、新たな株主同意ルールではこの閾値を例外なく満たす必要があると述べた。同当局者は、実務者にとって3%ルールはMoMよりも厳格であると考えられていると指摘した。
韓国取引所の規制改正案と重複上場ガイドライン案は、5月14日までのパブリックコメント期間を経て、証券先物委員会と金融委員会の本会議承認を経て最終的に施行される。
FAQ
韓国の重複上場禁止はどのような種類の企業を対象としていますか？
この禁止令は、上場親会社が実質的に支配するか、経済的に同一の事業体として機能する未上場子会社に適用されます。対象となる子会社には、外部監査法の連結および公正取引法の系列会社定義に基づく子会社が含まれ、親会社が20%以上の株式を保有するか、50%超の所有権を持つ孫会社や曽孫会社を含む垂直的所有連鎖を通じて支配する場合が該当します。
親会社が重複上場ルールに違反した場合の罰則は何ですか？
5つの必須取締役会義務を遵守しない親会社は、上場契約違反金として最大10億ウォンの罰金と1日間の取引停止に直面します。また、子会社の収益または購入の50%以上が親会社から生じている場合、取引所は事業独立性要件を満たしていないと推定し、子会社の上場を阻止します。
