韓国のカバードコール上場投資信託（ETF）投資家は、7月に同セクターの純資産総額が25兆ウォンを超えたことで、極端な市場のボラティリティを追い風にしている。28日、サムスン電子とSKハイニックスの急落を受けて、先週の5取引日で7回のサイドカー（side-car）起動があった後、サーキットブレーカーがKOSPIとKOSDAQの両方で取引を停止した。カバードコールETFの採用が急増している背景には、戦略の二重の魅力がある。すなわち、オプション・プレミアムによって毎月のキャッシュフローを生み出し、かつ売り局面での下落リスクを緩和するという点だ。日中のボラティリティが強まるほど、コールオプションの売却で得られるプレミアムは増え、こうした市場の荒れ模様を、これらのファンドにとって直接的な収益源に変えていく。
不動産のたとえで解説するカバードコールの仕組み
カバードコール戦略は、価格上限付きで不動産を売るのに似ている。投資家が1 billionウォンのアパートを保有しているとする。この投資家は、1年後にその不動産を1.1 billionウォンで売却することに合意する代わりに、先行して50 millionウォンの支払いを受け取る。アパートの価値が1.5 billionウォンまで上がった場合でも、売り手は合意済みの1.1 billionウォンで譲渡しなければならず、利益は150 millionウォンに上限がかかる（値上がり100 millionウォン＋プレミアム50 millionウォン）。逆に、物件の価値が1 billionウォン付近で横ばいなら、買い手は契約を放棄し、売り手は50 millionウォンのプレミアムを全額保持する。もし価値が700 millionウォンまで下落した場合、先行支払いは実質的な損失を250 millionウォンにまで圧縮する。
本質となるのはオプション・プレミアムの価格決定で、ボラティリティが高いほどプレミアムは上がる。KOSPI 200のコールオプション・プレミアムは、直近20日間でインデックス価値の平均2.6%だった。KODEX 200 Target Weekly Covered Call ETFは、1年で配当利回りが10%超、年初からのトータルリターンは70%超だった。
アクティブ・カバードコールのバリエーションがアウトパフォーム
アクティブ運用は、強い上昇相場で戦略が抱える本質的な弱点に対応している。つまり、上昇余地が上限付きになるため、プレーンなインデックスETFに比べてアンダーパフォームしやすい点だ。アクティブなカバードコール商品は、コール売りの枠組みは維持しつつ、基礎となる保有を動的に調整して超過収益を狙う。TIGER Semiconductor TOP10 Covered Call Active ETFは、4月の上場から6月までに50%超のリターンを達成し、同期間のTIGER Semiconductor TOP10 ETFが示した40%台後半のパフォーマンスを上回った。メリッツ証券のリサーチ担当者イ・サンヒョン氏は、アクティブ手法により、毎月のオプション・プレミアムの分配と、インデックスを上回るリターンの双方を確保できると述べた。
税制上の優位性が投資家のネット収益を押し上げる
国内の株式ベースのカバードコールETFの分配は、3つの要素で構成される。保有株からの配当、株式取引によるキャピタルゲイン、そしてオプション売却プレミアムだ。キャピタルゲインとオプション・プレミアムは課税対象ではない。主要商品の1年にわたる分配を分析したところ、課税対象となる部分は総分配の約4%を占めていた。Individual Savings Accounts（ISA）または年金口座を利用すれば、通常の証券口座で適用される15.4%の配当所得税および総合的な金融所得課税が解消されるため、負担が軽減される。
専門家は構造的な制約と分散の重要性に警鐘
カバードコールETFは損失リスクをなくすものではない。基礎となる資産が急落した場合、オプション・プレミアムだけでは下落分を十分に相殺できない。分配の計算方法やオプション運用の仕組みは商品ごとに異なるため、直接比較が難しい。Growth Researchのアナリスト、ハン・ヨンヒ氏は、カバードコールETFは毎月の分配を通じて安全な高利回りを提供しているように見える一方で、リスクは構造の中に組み込まれていると指摘した。ハン氏は、保有を単一のカバードコール商品に集中させるのではなく、同じベンチマークに連動するプレーンなインデックスETFとカバードコールETFを組み合わせることを勧めた。
市場のボラティリティ指標は、カバードコール需要を押し上げる環境を裏づけている。7月1日から24日までのKOSPIの平均日中ボラティリティは6.23%に達し、2008年10月の6.11%を上回った。これは世界金融危機時の記録で、月次の最高値だ。月次の平均日中ボラティリティは、1月の2.06%から2月は2.69%、3月は3.77%、5月は4.02%、6月は5.02%、7月は6%超へと上昇した。VKOSPIのボラティリティ指数は、先月は97.99（期中の値）まで急騰したのち、24日に78.65へ落ち着いた。これは年初に観測された30〜40のレンジの約2倍に相当する。
よくある質問
28日に韓国の株式取引所でサーキットブレーカーが発動した原因は何ですか？
サムスン電子とSKハイニックスが主導する急激な下落を受け、28日にKOSPIとKOSDAQの両方でサーキットブレーカーが取引を停止した。先週は5取引日で7回のサイドカーの起動があり、取引停止は1つの取引日を除く全てのセッションで発動した。
変動の大きい市場で、カバードコールETFはどのように収益を生み出しますか？
カバードコールETFは、基礎となる保有に対してコールオプションを売却し、市場のボラティリティが上がるほど増えるプレミアムを回収する。KOSPI 200のコールオプション・プレミアムは直近20日間でインデックスの平均2.6%だった。これらのプレミアムは、投資家に支払われる毎月の分配の一部となり、ポートフォリオからの配当やキャピタルゲインを補完する。
韓国におけるカバードコールETFの分配にはどのような税制上の優遇がありますか？
カバードコールETFの分配に含まれるキャピタルゲインおよびオプション・プレミアムは課税対象ではない。最近の分析では、大手商品の課税対象となる構成要素は総分配の約4%を占めていた。ISAまたは年金口座を利用すれば、15.4%の配当所得税をなくし、総合的な金融所得課税も回避できるため、さらに税負担が軽減される。
