Крупные технологические компании используют выпуск облигаций за балансом для финансирования инфраструктуры ИИ, говорится в докладе от 13 мая профессора Школы бизнеса Колумбийского университета Стинна ван Ньивербюргха. Такой подход позволяет гиперскейлерам привлекать капитал для дата-центров и энергосетей, не отражая эти обязательства в своих балансах; ван Ньивербюргх предупреждает, что это «перестраивает структуру рынков частного капитала, включая рынки облигаций». Перемены связаны с тем, что капитальные потребности инфраструктуры ИИ, по описанию ван Ньивербюргха, «расширяются до крупнейших масштабов за всю историю, превосходя прошлые бумы в железнодорожной отрасли, электрификации и телекоммуникационных сетях». Morgan Stanley оценивает совокупный объем потребностей в финансировании в $2,9 трлн, причем ожидается, что более половины будет привлечено через облигационное финансирование (включая прямые выпуски и облигации за балансом) в период с 2025 по 2028 год. Эти методы финансирования усилили опасения по поводу рисков для финансовой стабильности, поскольку фактические коэффициенты левериджа в отдельных инфраструктурных проектах могут достигать 70–80% или выше, намного превышая сообщаемые уровни корпоративного долга.
Morgan Stanley оценивает потребность в финансировании инфраструктуры ИИ в $2,9 трлн до 2028 года
Morgan Stanley прогнозирует, что удовлетворение дополнительного спроса гиперскейлеров на вычислительные мощности требует общего финансирования в $2,9 трлн, причем более половины должно быть привлечено через облигационное финансирование в 2025–2028 годах. Инвестиционный банк оценивает долю собственного капитала к долгу для общего объема инвестиций примерно как 60:40. Ван Ньивербюргх отмечает, что гиперскейлеры начали наращивать облигационное финансирование, превращая крупные активы в виде дата-центров в новый класс активов для инвесторов в облигации.
Гиперскейлеры перенимают модель «лёгких активов» через лизинговые соглашения с SPV
Гиперскейлеры переходят к «лёгкой» модели активов, используя свои кредитные рейтинги инвестиционного уровня для подписания долгосрочных лизинговых соглашений со специальными целевыми компаниями (SPV), при этом делегируя реальное строительство, право собственности и финансирование внешнему капиталу, указывает ван Ньивербюргх. Такая структура позволяет компаниям финансировать части строительства инфраструктуры ИИ за счет облигационного финансирования за балансом, а не через традиционные выпуски облигаций. По словам ван Ньивербюргх, эта схема разделяет собственность, контроль и несение рисков таким образом, что создаёт «формы регуляторного и финансового арбитража».
Проектный леверидж достигает 70–80%, несмотря на коэффициенты корпоративного долга
Коэффициент 60:40 «капитал/долг» может быть занижен, предупреждает ван Ньивербюргх. Он объясняет, что «когда гиперскейлеры напрямую привлекают инфраструктурное финансирование через необеспеченные корпоративные облигации, но SPV с долгосрочными лизинговыми соглашениями выпускают облигации за балансом, обеспеченные активами инфраструктуры, леверидж проекта может вырасти до 70–80%». Финансовые институты охотно предоставляют крупные лимиты по займам (высокий леверидж), достигающие 70–80% стоимости активов для проектов строительства инфраструктуры SPV, таких как дата-центры, рассматривая их как безопасную недвижимость или инфраструктурные проекты. Хотя в целом инвестиции в инфраструктуру ИИ могут показывать коэффициент 60:40 «капитал/долг», фактический леверидж для изолированных проектов, например зданий дата-центров и энергосетей, может достигать 70–80%.
Meta: дата-центр Hyperion выпустил облигации на $27 млрд в октябре 2025 года
Проект финансирования дата-центра Hyperion от Meta является одним из крупнейших отдельных проектов развития дата-центров: общий объем инвестиций достигает $30 млрд. Сначала Meta была единственным владельцем, но позже продала 80% доли фирме частного капитала Blue Owl примерно за $2,5 млрд. Образованное совместное предприятие Bayonet выпустило облигации на $27 млрд в октябре 2025 года для привлечения внешнего долгового финансирования, что стало крупнейшим в истории США единичным выпуском долга по структурированным проектным финансам. Финансовая структура достигла примерно 90% доли долга: долг $27 млрд при стоимости активов $30 млрд. Ван Ньивербюргх отмечает, что Meta не отражала этот риск на своем балансе по стандартам GAAP, несмотря на фактический леверидж на уровне 90%. Ван Ньивербюргх называет сделку Hyperion–Meta «прорывной сделкой, которая может стать моделью для финансирования дата-центров следующего поколения», показывающей «как разделение собственности, контроля и несения рисков создаёт формы регуляторного и финансового арбитража».
Moody's сообщает о лизинговых обязательствах за балансом на $660 млрд
Гиперскейлеры располагают примерно $970 млрд лизинговых обязательств; по оценкам, $660 млрд не отражаются в финансовой отчетности, сообщает Moody's. Компании могут избегать существенных капитальных затрат и рисков по долгу, которые способны негативно повлиять на кредитные рейтинги и стоимость капитала, привлекая проектные средства вне финансовой отчетности. Ван Ньивербюргх отмечает, что Meta оценивается как компания по высокоростовому программному обеспечению, а не как провайдер капиталоёмкой инфраструктуры, поэтому на бирже она получает более высокие мультипликаторы оценки. Он предупреждает, что «эта структура увеличивает леверидж на уровне активов и рассеивает риски среди широкого круга инвесторов, поднимая вопросы о том, как измерять и отслеживать риски в рамках системы». Ван Ньивербюргх добавляет, что «исторический опыт масштабного расширения инфраструктуры показывает: когда рыночные ожидания меняются в периоды капиталоёмкого быстрого роста, это может привести к финансово значимым последствиям».
FAQ
Какой метод финансирования используют Big Tech-компании для инфраструктуры ИИ согласно докладу от 13 мая?
Big Tech-компании используют выпуск облигаций за балансом через специальные целевые компании (SPV) для финансирования строительства инфраструктуры ИИ, говорится в докладе от 13 мая профессора Школы бизнеса Колумбийского университета Стинна ван Ньивербюргха. Гиперскейлеры заключают долгосрочные лизинговые соглашения с SPV, при этом делегируя реальное владение зданиями и финансирование внешнему капиталу, что позволяет им привлекать средства без отражения обязательств на своих балансах.
Сколько привлекло через выпуск облигаций совместное предприятие Meta Bayonet в октябре 2025 года?
Совместное предприятие Meta Bayonet выпустило облигации на $27 млрд в октябре 2025 года, что стало крупнейшим в истории США единичным выпуском долга по структурированным проектным финансам. Проект Hyperion по дата-центру имел общий объем инвестиций $30 млрд, что дало долю долга примерно 90%, хотя Meta не отражала этот риск на своем балансе по стандартам GAAP.
Каков предполагаемый масштаб лизинговых обязательств за балансом у гиперскейлеров согласно данным Moody's?
Гиперскейлеры располагают примерно $970 млрд лизинговых обязательств, при этом по оценкам $660 млрд не отражаются в финансовой отчетности, сообщают данные Moody's, процитированные в докладе.
