Farside cảnh báo Kế hoạch Cổ tức STRC của Strategy có nguy cơ làm suy giảm niềm tin nhà đầu tư

Strategy đã giới thiệu Khung Vốn Tín dụng Kỹ thuật số (Digital Credit Capital Framework) khi Farside Investors đặt vấn đề về tính ổn định của cơ chế định giá chứng khoán ưu đãi STRC. Farside lập luận rằng thiết kế của STRC—ban đầu được phát hành ở khoảng 100 USD với cơ chế điều chỉnh cổ tức nhằm đưa giá trở lại mức đó—tạo ra một vòng lặp phản hồi nguy hiểm, nơi việc tăng lãi suất coupon để hỗ trợ giá giảm có thể làm gia tăng áp lực tiền mặt và làm suy yếu thêm niềm tin của nhà đầu tư. Sự chỉ trích tập trung vào mức coupon tùy ý 11,5% của STRC, mà Strategy có thể hạ 25 điểm cơ bản mỗi tháng xuống mức SOFR (khoảng 3,6%), tạo ra phạm vi định giá từ 55 USD đến 144 USD tùy thuộc vào các giả định về coupon. STRC gần đây giao dịch gần 75 USD trước khi phục hồi lên 86 USD, thấp hơn khoảng 25% so với mục tiêu 100 USD, cho thấy cơ chế ổn định không còn hoạt động như kỳ vọng. Phân tích này đến khi Strategy chuyển từ tích lũy bitcoin thuần túy sang quản lý kho bạc chủ động, cho phép bán bitcoin, xây dựng dự trữ đô la Mỹ, nâng cổ tức STRC lên 12% và thực hiện các chương trình mua lại—một sự chuyển đổi đánh dấu người nắm giữ bitcoin doanh nghiệp lớn nhất chuyển từ người mua một chiều thành người bán tiềm năng.

Farside Xác Định Khoảng Trống Định Giá Trong Cấu Trúc Coupon STRC

Farside Investors tuyên bố rằng vay với lãi suất 11,5% để mua bitcoin trông không hấp dẫn về mặt tài chính cơ bản. Phân tích của họ cho thấy nếu nhà đầu tư cho rằng STRC tiếp tục trả đầy đủ cổ tức 11,5%, công cụ này được định giá khoảng 144 USD với tỷ lệ chiết khấu 8%. STRC không phải là trái phiếu lãi suất cố định—Strategy giữ quyền hạ coupon 25 điểm cơ bản mỗi tháng, có thể xuống tới SOFR, mà Farside trích dẫn ở mức khoảng 3,6%. Với giả định đó, công cụ được định giá khoảng 55 USD. Khoảng trống này giải thích tại sao STRC khó định giá, vì nó được phát hành ở khoảng 100 USD, nghĩa là nhà đầu tư đã mua vào sự không chắc chắn về chính sách coupon tương lai và độ tin cậy của cơ chế ổn định giá. Farside lưu ý rằng coupon là tùy ý, không tự động, mang lại sự linh hoạt cho Strategy nhưng tạo ra sự không chắc chắn về định giá cho nhà đầu tư. Họ lập luận rằng nếu nhà đầu tư trở nên lo ngại hơn về rủi ro tín dụng của Strategy, STRC có thể giảm, và việc tăng cổ tức để hỗ trợ giá sau đó có thể làm gia tăng áp lực tiền mặt và làm suy yếu thêm niềm tin.

Strategy Cho Phép Bán Bitcoin và Dự Trữ Đô La Theo Khung Mới

Strategy đã áp dụng Khung Vốn Tín dụng Kỹ thuật số bao gồm việc xây dựng dự trữ đô la Mỹ, nâng cổ tức STRC lên 12%, mua lại chứng khoán ưu đãi với giá chiết khấu và cho phép bán bitcoin để giúp tài trợ cho cổ tức và dự trữ. Công ty đã chuyển từ việc phát hành vốn cổ phần ở mức cao hơn so với lượng bitcoin nắm giữ và dùng số tiền thu được để mua thêm BTC. Với cổ phiếu hiện giao dịch gần với giá trị tài sản nắm giữ, cách tiếp cận này kém hiệu quả hơn. Andrei Grachev, đối tác quản lý tại DWF Labs, mô tả sự thay đổi này là một sự chuyển đổi có kiểm soát chứ không phải bán tháo, tuyên bố rằng Strategy đang "chuyển nó từ một kho dự trữ mà bạn chỉ nắm giữ và không bao giờ đụng đến, thành một kho bạn chủ động quản lý, bán, mua lại và cấp vốn khi nó phục vụ bảng cân đối kế toán." Ông lưu ý rằng tài sản vẫn giữ vai trò trung tâm trong khi kỷ luật xung quanh nó thay đổi hoàn toàn. Khung này đánh dấu sự chuyển đổi từ tích lũy bằng mọi giá sang kỷ luật bảng cân đối kế toán và quản lý thanh khoản.

Farside Đề Xuất Mua Lại STRC hoặc Chuyển Đổi Coupon Liên Kết SOFR

Farside Investors đã xác định hai giải pháp dài hạn: mua lại STRC hoặc từ bỏ cơ chế ổn định giá và chuyển coupon về mức SOFR. Họ tuyên bố rằng không làm gì có thể dễ dàng hơn trong ngắn hạn nhưng chỉ trì hoãn vấn đề. Farside kêu gọi Strategy thực hiện mua lại hoặc chuyển sang SOFR để giải quyết sự không chắc chắn về định giá. Phân tích nhấn mạnh rằng đối với các công ty kho bạc bitcoin, thị trường đang chuyển từ tích lũy bằng mọi giá sang kỷ luật bảng cân đối kế toán, quản lý thanh khoản và niềm tin của nhà đầu tư.

Câu Hỏi Thường Gặp

Farside Investors đã nói gì về cơ chế định giá STRC của Strategy?
Farside Investors lập luận rằng cơ chế ổn định giá của STRC về cơ bản là không ổn định, vì việc tăng cổ tức để hỗ trợ giá giảm có thể làm gia tăng áp lực tiền mặt và làm suy yếu thêm niềm tin của nhà đầu tư, tạo ra một vòng lặp phản hồi nguy hiểm.

Tại sao STRC có phạm vi định giá rộng như vậy?
Định giá của STRC dao động từ khoảng 55 USD đến 144 USD vì Strategy có thể hạ mức coupon tùy ý 11,5% xuống 25 điểm cơ bản mỗi tháng cho tới SOFR (khoảng 3,6%), và các nhà đầu tư phải tính đến sự không chắc chắn về chính sách coupon tương lai khi định giá công cụ này.

Strategy đã công bố những thay đổi gì trong Khung Vốn Tín dụng Kỹ thuật số?
Strategy đã công bố kế hoạch xây dựng dự trữ đô la Mỹ, nâng cổ tức STRC lên 12%, mua lại chứng khoán ưu đãi với giá chiết khấu và cho phép bán bitcoin để tài trợ cho cổ tức và dự trữ, đánh dấu sự chuyển đổi từ tích lũy thuần túy sang quản lý chủ động.