HSBC Holdings Plc 的 analystes 團隊於 6 月 29 日發布報告，警告美元急劇升值可能成為下半年外匯市場最大的「痛苦交易」之一，並指出若聯準會釋放出加息幅度超出市場預期的信號、或地緣政治緊張局勢再度升級，這輪漲勢可能演變為「爆炸性」。匯豐同時點名美國國債收益率曲線趨平為第二大「痛苦交易」。

觸發「爆炸性」美元漲勢的兩大條件

依據匯豐 6 月 29 日報告，以下兩種情境可能觸發更具爆炸性的美元升值：

聯準會加息信號超出市場預期：若聯準會釋放出加息幅度高於當前市場定價的信號，將大幅推升美元升值壓力

地緣政治緊張局勢升級：地緣政治風險再度升溫，傳統上推動市場資金流向美元作為避險貨幣

匯豐的基本預測是美元在 2027 年上半年之前逐步走強；「爆炸性」漲勢屬於尾部風險情境，而非基本預測。

外匯市場現況數據：指數新高、對沖基金持倉與歐日貨幣壓力

彭博美元指數於 2026 年 6 月初升至七個月高點，主要受聯準會偏鷹派信號及強勁美國經濟數據支撐。對沖基金的美元多頭押注已升至 16 個月高位，顯示市場普遍預期美元繼續走強。

其他主要貨幣承壓：歐元區因油價回落前景轉弱；日元因市場擔憂日本政府希望日本央行放緩加息步伐，已跌至 40 年低點。彭博策略師 Kristine Aquino 表示：「儘管美元今年對大多數 G10 貨幣的強勢不可否認，但其上行路徑可能充滿波動。」

第二大「痛苦交易」：美債收益率曲線趨平而非陡峭化

匯豐點名的第二大「痛苦交易」來自美國國債市場的反轉。年初市場普遍預期聯準會降息將推動收益率曲線陡峭化，但由於通脹頑固、勞動力市場強勁及聯準會立場偏鷹，收益率曲線反而趨平。

對政策最敏感的兩年期美債收益率年初迄今已上升超過 60 個基點，10 年期收益率僅上升約 20 個基點，與年初多數市場參與者的預期方向相反。

常見問題

「痛苦交易」（Pain Trade）在外匯市場的具體含義是什麼？

「痛苦交易」指的是與市場主流倉位方向相反的走勢，會迫使持有主流倉位的投資者被迫平倉、承受損失。匯豐在此使用這一術語，意指若美元急升，許多看空美元的市場參與者將承受較大損失壓力，尤其是倉位集中的機構投資者。

聯準會 6 月會議為何提升了外匯市場的「爆炸性」漲勢風險？

依據匯豐報告，聯準會 6 月會議的決策者幾乎未提供前瞻性指引，並將重點牢牢鎖定在通脹問題上，使市場難以預判聯準會的降息或暫停加息路徑。這促使市場重新聚焦美國與其他主要經濟體的利率差，推動美元在過去兩週兌所有主要貨幣走強。

匯豐的「美元逐步走強」基本預測與「爆炸性漲勢」尾部風險有何區別？

匯豐的基本預測是美元在 2027 年上半年之前逐步走強。「爆炸性漲勢」屬尾部風險情境，需滿足聯準會加息信號超出市場預期，或地緣政治顯著升級兩個觸發條件之一，否則不在匯豐的主要預期路徑之內。L'équipe d'analystes de HSBC Holdings Plc a publié un rapport le 29 juin, avertissant qu'une appréciation brutale du dollar pourrait devenir l'une des plus grandes « pain trades » du marché des changes au second semestre, et indiquant que si la Fed envoie des signaux de hausses de taux plus importantes que prévu par le marché, ou si les tensions géopolitiques s'intensifient à nouveau, cette hausse pourrait devenir « explosive ». HSBC a également désigné l'aplatissement de la courbe des rendements des obligations d'État américaines comme la deuxième plus grande « pain trade ».

Les deux conditions déclenchant une hausse « explosive » du dollar

Selon le rapport de HSBC du 29 juin, les deux scénarios suivants pourraient déclencher une appréciation plus explosive du dollar :

Signaux de la Fed sur les taux dépassant les attentes du marché : si la Fed envoie des signaux que les hausses de taux seront plus importantes que ce qui est actuellement intégré par le marché, cela renforcerait considérablement les pressions haussières sur le dollar

Escalade des tensions géopolitiques : une recrudescence des risques géopolitiques pousserait traditionnellement les flux de capitaux vers le dollar comme valeur refuge

La prévision de base de HSBC est un renforcement progressif du dollar jusqu'au premier semestre 2027 ; la hausse « explosive » relève d'un scénario de risque extrême, et non de la prévision centrale.

Données actuelles du marché des changes : records d'indices, positions des hedge funds et pressions sur l'euro et le yen

L'indice Bloomberg Dollar est monté début juin 2026 à un plus haut de sept mois, soutenu par des signaux hawkish de la Fed et des données économiques américaines solides. Les paris haussiers des hedge funds sur le dollar ont atteint leur plus haut niveau en 16 mois, montrant que le marché s'attend généralement à une poursuite de la hausse du dollar.

Les autres devises principales subissent des pressions : la zone euro s'affaiblit en raison des perspectives de baisse des prix du pétrole ; le yen, lui, est tombé à son plus bas niveau en 40 ans, les marchés craignant que le gouvernement japonais ne souhaite que la Banque du Japon ralentisse le rythme de ses hausses de taux. Kristine Aquino, stratège chez Bloomberg, déclare : « Bien que la vigueur du dollar cette année face à la plupart des devises du G10 soit indéniable, sa trajectoire haussière pourrait être semée de volatilité. »

Deuxième « pain trade » : aplatissement de la courbe des rendements américains au lieu d'un pentification

La deuxième « pain trade » identifiée par HSBC provient du retournement du marché des obligations d'État américaines. En début d'année, le marché s'attendait généralement à ce que les baisses de taux de la Fed pentifient la courbe des rendements, mais en raison de l'inflation persistante, d'un marché du travail solide et de la position hawkish de la Fed, la courbe s'est au contraire aplatie.

Le rendement de l'obligation à deux ans, le plus sensible à la politique monétaire, a augmenté de plus de 60 points de base depuis le début de l'année, tandis que celui à 10 ans n'a progressé que d'environ 20 points de base, à l'opposé des anticipations de la plupart des acteurs du marché en début d'année.

Questions fréquentes

Quelle est la signification précise de « pain trade » sur le marché des changes ?

Une « pain trade » désigne un mouvement de prix contraire à la position majoritaire du marché, forçant les investisseurs détenant cette position majoritaire à se défaire de leurs positions et à subir des pertes. HSBC utilise ce terme ici pour signifier que si le dollar grimpe brusquement, de nombreux acteurs du marché qui étaient vendeurs de dollars subiraient une forte pression de pertes, en particulier les investisseurs institutionnels aux positions concentrées.

Pourquoi la réunion de la Fed en juin a-t-elle accru le risque d'une hausse « explosive » du dollar sur le marché des changes ?

Selon le rapport de HSBC, les décideurs de la Fed lors de la réunion de juin n'ont quasiment fourni aucune indication prospective et ont concentré leur attention fermement sur l'inflation, rendant difficile pour le marché d'anticiper le calendrier des baisses de taux ou une pause des hausses. Cela a poussé le marché à se recentrer sur les écarts de taux entre les États-Unis et les autres grandes économies, entraînant un renforcement du dollar face à toutes les devises principales ces deux dernières semaines.

Quelle est la différence entre la prévision de base de HSBC d'un « renforcement progressif du dollar » et le risque extrême d'une « hausse explosive » ?

La prévision de base de HSBC est un renforcement progressif du dollar jusqu'au premier semestre 2027. La « hausse explosive » relève d'un scénario de risque extrême, qui nécessite que l'une des deux conditions déclenchettes soit remplie : des signaux de la Fed sur les taux dépassant les attentes du marché, ou une escalade géopolitique significative. Sinon, ce scénario ne fait pas partie de la trajectoire anticipée principale de HSBC.